冰点还原精灵破解版(错换人生28年后，难以归位的母与子)
冰点还原精灵破解版文章列表:
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- 2、月内大涨近40%！降温助推波司登股价，这些羽绒服概念股或受益
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- 4、转运这台设备，为何要牵动俄美德加乌五国？
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错换人生28年后，难以归位的母与子
网上的质疑声一浪高过一浪。2月24日，“错换人生28年”主角姚策不得不再次拿起手机，面对镜头。
因头发日渐稀疏，他剃了从没剃过的板寸，颧骨高耸的脸显得更小了，松弛蜡黄的脸皮耷拉着。尽管声音没有气力，语调仍和从前一样不容挑衅：“我这边回应大家几个事情……”
回应主要针对网上流传的房产归属和姚策生母杜新枝故意错抱孩子的说法。大半年来，这些声音形成一股舆论漩涡，几乎要把姚策和生母杜新枝、养母许敏吞没了。
1月24日，姚策在杭州某治疗时医院与儿子视频。新京报记者 张惠兰 摄
姚策和两位母亲的故事始于29年前的夏天。1992年6月，许敏、杜新枝同在河南开封的河南大学淮河医院（原开封医专第二附属医院，下称“淮河医院”）生产，住在同一间病房。因医院疏忽，两位妈妈出院时错抱了孩子，直到2020年2月姚策确诊肝癌，血型检测后真相才终于揭开。
2020年4月底，两个家庭在九江认亲，6月，又共同在上海为两个儿子姚策、郭威庆祝了生日，气氛和睦。但媒体镜头之外，深藏在两个家庭间的问题、猜忌像玻璃上的裂痕一样细密、脆弱。
在舆论的聚光灯下，这些裂痕一点一点扩散开来。如今，玻璃终于碎了。
现在，姚策病情持续恶化，能否好转尚属未知；郭威依旧在驻马店工作、生活，大概率不会离开。两位母亲在两个儿子间周旋、撕扯，她们可能都在担心，两个儿子，最终或许一个也“抓不住”。
病危
2021年1月10日早上7点刚过，广西北海的一套出租房里，姚策吐血了。
杜新枝来不及披上外套就冲了过去，只见姚策趴在床边，嘴角有血，旁边盛装呕吐物的塑料袋里是褐色的血，“掂着很沉”。
送医途中、入院之后，姚策仍在吐血，前后加起来将近两升，医院一度下达了病危通知。
从病情上看，姚策与死神的这次交手或许是个意外。2020年12月底，姚策被确诊肝癌10个月后，他体内的癌细胞已转移到了肺部、骨头，但病情还算稳定。他和妻子孩子、生母杜新枝、生父郭希宽一起来到气候温和的北海静养，在离海岸不远处租了一套房子。
原本平静的生活，被一场突如其来的争执打乱——2021年1月5日，姚策在网上看到养母许敏和一名网友的聊天截图，疑似喊话姚策：“拿着我出的钱，住着我买的房，吃着我送的米油，用着我送的日用品，欺负我不知道什么叫热搜什么叫流量，组团造谣攻击我，天理不容。”
为回应养母的“隔空喊话”，姚策当天就发布了短视频，要把自己名下的婚房归还许敏夫妇。不想第二天，许敏一名身在北海的堂表兄弟就给姚策发来微信，请他写个房产过户的委托书。
彼时，姚策和许敏已经一个多月没联系了。因为许敏又就网友的言论找自己质问，姚策把许敏的微信拉黑了。1月9日中午，姚策的委托书还没写好，许敏就在家庭微信群里发话了。
根据当时的聊天记录，许敏指责姚策引导舆论攻击自己，前几天发归还房产的短视频是为了“把自己置于道德制高点”，让粉丝“借机攻击许妈心肠歹毒”。姚策和妻子熊磊再三解释从未操纵网友言论，让许敏去报警、起诉攻击者，许敏对此并未回应。
言谈间，许敏还晒出了发现“错抱”前自己给姚策转账的聊天记录、疑似替他偿还信用卡的盖章凭证等，说“信用卡太多不想发了，调查取证吧”。
当天晚些时候，姚策将聊天记录截图发到了网上，一两小时后又自行删除。但网友已把相关截图保存下来、四处传播，有人理解他的处境，更多人骂他是“巨婴”“白眼狼”。
第二天一早，姚策突然吐血，在医院治疗了十多天。许敏夫妇得知姚策病危后，马上放下工作，赶到了1400公里外的北海。在北海，她多次拨打医院办公室主任的电话，还特意找到了医院领导，请求他们全力治疗姚策。但由于疫情防控限制，她和丈夫只能轮流到病房探望，一共见了姚策两面。她安慰姚策，“你安心治病，不要考虑别的。”
姚策出院时比之前更瘦了，一米七六的个子只剩下一百零几斤，像一只泄了气的皮球。脸上原本鼓鼓的苹果肌不见了，颧骨高高地突出来，嘴唇干裂起皮，说话的声音像是从嗓子眼挤出来的，干瘪沙哑。
因进食、服药只能通过输液完成，他的手臂和脚掌上又多了一些针孔。
被人搀扶着，他咬牙皱眉地挪进向阳的主卧。床头柜上大大小小七八盒药，怕刺激才出过血的消化道，已不能再吃。床下是一个塑料盆，盆里套着塑料袋，以备随时可能发作的呕吐。
广西北海的出租房里，姚策床头柜上摆了不少药品。新京报记者 张惠兰 摄
那天一早，杜新枝就在出租屋里等待姚策了。她跟着他走进主卧，看着他躺下，轻声问他能不能喝水。姚策无力交谈，只说“不能”，让她出去，把门关好。
杜新枝顺从地离开了，原本想好的安慰的话一句没说。虽然相处已近一年，她和这个亲生儿子仍有一些距离感。
在客厅，这个57岁的女人捂着脸哭了起来，声音压得很低。“进抢救室时（皮肤）还雪白雪白的，现在黄得很，干巴巴的没光泽了。”
“无辜受害者”
如果不是29年前淮河医院的错抱，河南驻马店的杜新枝与江西九江的许敏很难再有交集。杜新枝下岗，与丈夫在河南经营小本生意，头胎女儿智力残疾，自己患有肝病；许敏来自高干家庭，是家里备受宠爱的小女儿，与丈夫同在卫生系统工作，度过了相对顺遂的前半生。
1992年6月，两个女人同在开封市首屈一指的淮河医院待产，相隔一天生下了两个男婴。出院时，许敏比杜新枝早5天离开，从此，她们与亲生子经历了28年的别离。
作为家里唯一的儿子，28年中，郭威、姚策都是各自家庭的焦点。杜新枝和郭希宽日子不算宽裕，钱都尽着郭威花，还用自己的退休工资贴补儿子婚后的生活。在九江长大的姚策，两岁半时被查出乙肝，许敏夫妇带着他在国内遍访名医，买高价药治疗，小心翼翼地呵护着。
2020年2月，姚策确诊肝癌后，许敏夫妇意外发现儿子的血型与他们无法对应。许敏的丈夫重回河南，在驻马店找到了亲生子郭威。当年4月亲子鉴定结果出炉后，许敏夫妇立刻赶往河南，他们既想与郭威认亲，也想找到姚策的亲生父母帮他治病。
2020年4月17日，许敏、郭威在驻马店高铁站见面，许敏抱着郭威失声痛哭。视频截图
从双方事后的回忆看，两位母亲初次见面时似乎不算愉快。
彼时，杜新枝确诊肝癌不久，刚刚动过手术，直到与许敏夫妇见面的三四个小时前才得知真相。她很难相信错抱孩子的事实，搂着郭威的腰不舍得撒手。
另一边，许敏夫妇在宾馆等了一整天，直到晚上9点才由郭威领着与杜新枝夫妇见面。郭威记得，杜新枝虽然难以接受这个事实，但依然和郭希宽一起礼貌、克制地起身迎客。看到对方这么年轻，大病初愈的杜新枝甚至感到安慰：“郭威还有这么年轻的爸妈，我就是走也放心了。”
但在许敏的印象里，杜新枝夫妇并不友善，自己进门时，郭希宽“恶狠狠”地问：“你们怎么找到这里来了？”杜新枝则坐在沙发上，冲着她大嚷：“我生病了，等我死了你们再来找吧！”
尽管如此，双方父母还是聊到了深夜，讲述了寻找郭威的经过、姚策自小的成长，但姚策确诊肝癌的事未被提及。离开前，许敏夫妇掏出一个小卡片，里面夹了一团手指肚大小的棉花，请杜新枝夫妇在棉花上留了血样。
如今想来，杜新枝仍然感觉那晚的事有些奇妙，“就觉得挺害怕的，这孩子怎么会不是我的？”她陷在错抱儿子的剧变里，失眠、恍惚了几天，也不知道姚策是否真是她的亲生子。
杜新枝的反应被许敏视作了勉强、拒绝。郭威把他们送回宾馆后告诉杜新枝，许敏夫妇感觉他们似乎不想认儿子。
几天后，DNA检测有了结果，姚策就是杜新枝夫妇的亲生子。4月底，杜新枝身体略有恢复，一大家子人便开车到九江认亲。在一家酒店的认亲会场，站满了扛着摄像机、举着录音笔的记者。
杜新枝记得，自己从许敏身边经过时本想拉拉她的手，但对方冷着脸，招呼都没打，整场认亲会下来没有任何交流。活动结束后，许敏拉着郭威夫妇和两个孙子女离开现场；杜新枝夫妇被撂在原地，最终跟随姚策回家。
2020年4月30日，姚策与生母杜新枝在九江初次见面。新京报记者 王清以 雷燕超 摄
在一些网友看来，许敏的抵触可以理解：患有肝病的母亲是杜新枝，杜新枝又生下了同样患有肝病并最终发展为肝癌的姚策；如果不是错抱了孩子，苦难本该是别人的，与许敏毫无关系。
面对记者，许敏也自称“无辜受害者”，“我们整个人生毁灭，家破人亡，我们三代人的付出整个都没有了。”
1月26日，许敏在开封高铁站接受采访。新京报记者 张惠兰 摄
2020年7月，这种委屈终于爆发。两家人当时正在开封相聚，商议起诉淮河医院。在饭店的包厢里，许敏一边哭诉内心的煎熬，一边讲述带姚策寻医问药的艰辛，“整个家族都毁了”。
见她哭得伤心，郭希宽试图安慰，“其实我们比你们更伤感，我给你一个健康的孩子，我们现在得到的是一个有病的孩子。”郭希宽话音刚落，许敏激动地站了起来，瞪着眼睛大吼：“病孩子本来就是你们的！”
猜忌
为了给姚策治病，两对父母虽有隔阂，对外依旧维持着表面的和平。但不知从何时起，杜新枝夫妇故意错抱孩子的说法在网上悄然出现，没人知道谁是流言的始作俑者。
2021年1月26日，许敏在开封高铁站细数错抱孩子的多个疑点，比如助产护士与郭希宽的名字仅一字之差，有人因此怀疑其为郭希宽亲戚，协助错抱孩子；杜新枝1985年生过一个女儿，当年的住院信息上却写女儿是“死胎”；郭威的出生证和身份证上，出生年份被改小了3岁……
对于这些问题，杜新枝一一回应。她说助产护士与郭希宽同乡，但此前并不相识；当年河南的计生政策非常严苛，写头胎是“死胎”是为了隐瞒生育史；之所以把郭威的年龄改小3岁，是因为自己直到1995年才拿到准生证，进而开具了当年的出生证明。
“根本不可能（故意错抱）！郭爸农村家最注重血缘，而且自己生的孩子，哪怕是臭狗屎也不愿跟金疙瘩换啊！再说姚策刚生出来各项指标都正常，能断定28年后的今天吗？”说起故意错抱的非议，杜新枝有些激动。
杜新枝拿出了当年的生产病历，姚策出生时健康状况正常。新京报记者 张惠兰 摄
姚策则把网上的流言蜚语当作笑话。“当年是我家爸妈（指许敏夫妇）先出院的，医院也不傻。而且公安都介入了，这种谣言不攻自破。”
事实上，杜新枝夫妇曾在接受采访、法院开庭等多个场合要求淮河医院、开封市卫健委、开封市鼓楼区法院调查错抱孩子的真相。但淮河医院表示，因年代久远已无法追溯错抱细节，开封市卫健委也一直未公布调查结果。
2020年9月11日，姚策、杜新枝夫妇起诉淮河医院的法庭上，郭希宽突然从原告席里站了起来，用口音浓重的河南话声泪俱下地要求医院彻查真相，“给个说法，为什么会抱错！”
郭希宽的激动，超出许多人的意料。私下里，这是个好脾气的老实人，家里的事多由杜新枝张罗。但那一天，他哭到泣不成声，毫不理会身旁杜新枝的拉拽，法官多次提醒他控制情绪。
“那时候网上就开始造谣说我们故意抱错孩子了，我感到很委屈。”几个月后重提旧事，郭希宽仍然语气急促。
案件一审开庭前，杜新枝、郭希宽（右）与代理律师。受访者供图
尽管开封市鼓楼区法院的一审判决认为，淮河医院母婴登记混乱，管理存在重大过错，是“这一过错导致姚策和生父母28年骨肉分离”，但许敏似乎并不认可法院的结论。2021年1月24日，案件在开封中院二审的前两天，杜新枝夫妇和姚策的妻子熊磊突然接到消息：许敏准备以证人身份出庭，证明杜新枝夫妇当年故意错抱孩子。
许敏事后解释，自己当时想要出庭是为了呼吁法院彻查真相，“到底是谁造成的？什么原因？现在疑点太多了。”后经杜新枝代理律师与医院、法院协调，许敏没有出现在庭审现场。
2021年2月23日，郭威、许敏夫妇状告淮河医院的代理律师李圣，在网络直播时表示应把“错换人生”改成“偷换人生”，“故意错抱”一说再次引发关注。尽管在次日的直播中，李圣提醒网友不要对号入座，但从评论区的留言来看，多数网友将矛头指向了杜新枝。
为此，姚策再次公开呼吁网友“反对诬陷”。4分多钟的视频里，他不时停下咳嗽，脸上的骨骼、筋脉因太过消瘦而凸显。面对涌来的网友追讨和媒体采访，杜新枝的失眠症状也愈加严重。
或许因为误会太深，早在第一次开庭之后，两家人的关系就降到了冰点。2020年10月的一天，许敏订了酒店为姚策的儿子楷楷过生日，却不愿同在九江的杜新枝夫妇到场。
杜新枝记得，那天的九江下着小雨，她和郭希宽在陌生的城市里转来转去。最后，两人随意找了一家饭馆，吃着面条，杜新枝的泪水在眼里打转。“从那以后，我就很失望，觉得没有和好的余地了。”
养母子
真相揭开后，姚策与养母许敏的关系也有了微妙变化。
从理性上讲，养父母越像从前那样对他好，他的心理越有负担，“你会觉得这种爱是难以承受的。”从情感出发，他又期盼着那份只有母亲才能给予的、独一的爱，当他在新闻里看到许敏与郭威相拥而泣时，心里有些不是滋味。
姚策说，自己变成了一个爱吃醋的小孩，每次许敏与郭威通话，他都尽量回避。“感觉就像是你靠了28年的为你遮风挡雨的墙，突然发现是别人家的了。”
2020年夏天，姚策真切地感受到了这种变化。当时他在上海治病，许敏夫妇前去探望后没回九江，而是悄悄改道河南看望郭威，还领着郭威到姥姥家认亲。许敏说，自己之所以瞒着姚策是怕他伤心，但事后，她把认亲照片发到了一个网友群里，很快流传开来。
彼时，杜新枝夫妇正在上海陪伴姚策，有网友向他们透露了许敏的动向。在熊磊看来，许敏完全可以“大大方方”去河南看郭威，没必要躲着，“我们从别人嘴里听到，就觉得又是另外一种含义了。”
随着错抱事件在网上发酵，关注此事的网友越来越多。他们有的站在姚策这边，认为许敏“表面上打着伟大妈妈的形象，背后却在做伤害姚策的事”；有的站在许敏的立场上，认为姚策应该把来自养父母的物质给予和爱全部还给郭威。
网友对姚策家事的评判、指责，反过来影响着各方当事人，尤其是52岁的许敏。事件发生前，她很少接触社交网络，每一点家事的流传，都被她看作姚策、熊磊等人故意放风，干扰舆论。
比如姚策回九江时自己没去接站，自己何时去了姚策家、何时没去等，她认为姚策夫妇故意释放这些信息，引导舆论攻击自己。但熊磊说，她和姚策都没向外人透露过这些事，许敏对此非常怀疑，经常找来质问。
让姚策记忆犹新的一次争吵发生在2020年8月，当时他在上海治病。一天晚上，许敏不断诘问姚策，某个攻击她的网友到底是谁。姚策并不清楚那个网友的身份，一再解释，但许敏不信，闹到了凌晨两点。
然而许敏的记忆与姚策不同。她说那天晚上是她和丈夫在讨论一个网友，她对这名网友的行为有些生气。持续时间也不像姚策说得那么晚，夜里12点左右大家就睡了。
从网上流传的聊天截图来看，姚策曾对网友提起此事，为的是说明网络暴力对他和家人的伤害。但在网友的多轮传播下，事情一下变了味，成了一天凌晨三四点，许敏打电话把姚策骂了一顿。她觉得这是儿子在向网友歪曲事实，自己再一次被中伤了。
“实际上我完全没理由去做这样的事，反而对我有坏处。我们互相指责其实是两败俱伤，对我的身体也极度不利，我内心承受着非常大的痛苦和煎熬。”2021年1月24日，姚策倚在杭州某医院的病床上，脸色蜡黄，语气无奈。
1月23日，姚策由北海转往杭州接受治疗。新京报记者 张惠兰 摄
自从母子间出现裂痕，许敏对姚策的照料、陪伴日益减少。
2020年4月底姚策到上海治疗时，许敏夫妇即便要上班，也会先行联系好专家把姚策送过去，再由杜新枝夫妇接手照顾。到了2020年10月中旬，姚策转到杭州就医后，两个多月中许敏夫妇只探望过一次。
许敏对此的解释为，此前28年的骨肉分离太过残忍，“我们想留更多的时间给他的亲生父母。”
但姚策身边的人看得出，他依旧在乎这个母亲。熊磊说，去年11月底姚策拉黑许敏前，他的激动和哭泣大多源于两人的争吵。如今，熊磊偶尔发几句针对许敏的牢骚，姚策也会打断她：“你对妈不要有那种抵触心理，可以吗？”
杜新枝可以体会，28年的朝夕相处无法轻易替代，在姚策最受煎熬的时候，他对许敏的爱的需求超过自己。
钱财之争
母子间的理解、陪伴退却后，钱财的盘算尤为刺眼。
在熊磊看来，最直观的是姚策治疗费用的变化。发现错抱前，许敏夫妇为姚策治疗肝癌花费近20万元，其中约10万元来自许敏夫妇单位的捐款。发现错抱后，许敏夫妇再没为他的治疗花过钱。
许敏将这种变化解释为夫妻俩都是工薪阶层，之前为了给姚策治病到处借钱，如今每个月还要偿还近2万元的债务。
事实上，姚策也说不想拖累两个家庭，因而积极寻求募捐、诉讼等途径解决高额医疗费。据杜新枝估算，截至2021年1月，姚策治病至少花了七八十万。其中的大头来自募捐平台，以及淮河医院先行支付的赔偿款。
向淮河医院索赔的款项分配，成为另一个争议点。
2020年7月姚策、杜新枝夫妇起诉淮河医院前，代理律师曾为此询问过两个家庭。杜新枝说，姚策事先打了招呼，要她让着许敏，所以她主动提出自家四、许家六。但许敏张口时要求二八分配，“（如果赔偿100万，她家）少于80万不谈。”
因为协商不成，许敏退出了那次诉讼。但她自称退出原因是“和对方诉求不同”。由于起诉时姚策索赔的治疗费中包含了许敏夫妇早年间的花费，他们的退出，为后续双方家庭的诉求纠纷埋下了引线。
2020年9月案件一审开庭时，以证人身份出庭的许敏夫妇突然要求拿回自己支付的部分医疗票据，称打算未来另行起诉。不过一审法院审理期间，许敏放弃了这一主张，直到2021年1月姚策等人的官司二审开庭前，许敏再度要求由自己来主张姚策儿时治疗乙肝的费用，共计30余万元。
为了配合许敏的主张，当时刚从北海出院的姚策和杜新枝夫妇一起草拟了放弃主张的说明。姚策、杜新枝夫妇诉淮河医院案二审开庭时，他们在医疗费上的索赔金额从90多万降到了60多万。
1月26日姚策、杜新枝夫妇诉淮河医院案二审开庭，杜新枝说到姚策的病情时流下了眼泪。新京报记者 张惠兰 摄
这种在金钱方面的泾渭分明，在涉及房产归属时达到高潮。
此前，双方父母都为各自的养子购置了房产：九江的房子在姚策名下，99平方米，地段好，还有十几万房贷没还；驻马店的房子产权归属于杜新枝夫妇，136平方米，房贷还清，由郭威一家居住。
“错换人生”一事曝光后，一直有网友鼓动姚策、郭威各回各家，房子也应该换过来。但两人都不愿到对方的城市居住，房产归属也希望保持现状。
杜新枝和熊磊说，为了解决这个问题，姚策提出了多个解决方案，许敏都不同意。而每次询问许敏的意见，许敏又不肯说明白。在婆媳二人的理解中，从许敏此前在网友面前的发声来看，许敏实际是想要回九江的房子。
但许敏并不认同对方的说法，她多次强调，她和丈夫从没在姚策面前提过要回九江的房产。她也否认接到过姚策的房产解决方案，“我们都没听说过。”
如果不是为了房子，2021年1月初，姚策与许敏的战争不会爆发。而姚策表态将要归还九江的房产后，许敏并未拒绝。“既然要还给我们，各是各家也很好，省得扯皮。”
在杜新枝眼中，许敏想留下九江的房子，实际是想留住郭威——她希望郭威能够回到自己的身边生活。而郭威住在哪边的房子里，哪边的父母就对这个儿子掌握了话语权。
不确定的未来
2021年1月17日，姚策因为消化道出血再次被送到医院抢救。那天北海突然降温，急救室没关门，冷风呼呼地灌进来。杜新枝怕姚策冷，把一只手抚在他的肩膀上，徒劳地为他挡着风。
病床上的姚策闭着眼，皮肤又细又白，杜新枝看着他，像在看一个初生的婴儿。她很想挨过去亲亲他的脸，又怕他突然醒了难为情，犹豫了几分钟，终究没有鼓足勇气。“就觉得28年了，这儿子我没抱过。要是在我跟前，会是不一样的人生吧？”
提起姚策的病情，向来语气坚定、不肯退让的许敏也模糊了双眼，泪水灌进口罩。“我真的不能看，我受不了他这个样子。没有任何人能体会我和姚策的感情，没人能代替我们俩的母子情。”
2月21日，郭希宽在杭州某医院病房内照顾姚策。新京报记者 张惠兰 摄
包括两位母亲在内，几乎所有人都对姚策可能离世这一事实心照不宣，姚策也为将来做好了打算：如果他不在了，儿子楷楷会跟随熊磊在江西生活，杜新枝夫妇可以过去探望，孩子也可以到驻马店陪伴爷爷奶奶。
而一旦姚策离去，郭威将成为两个家庭唯一的儿子。郭威在哪个城市生活、与哪对父母更为亲近，成了两个家庭无法回避的话题。
在杜新枝夫妇陪伴姚策的日子里，许敏夫妇常到河南看望郭威和孙子孙女。2021年1月28日，许敏夫妇正在驻马店的郭威家，客厅茶几上摆满了他们带来的零食，孙女悦悦丢了一件新玩具，老两口正翻箱倒柜地寻找。
早在两家认亲后不久，许敏夫妇就给孙子孙女取好了新名字，姓也从“郭”换成了“姚”。虽然孩子户口本上的姓名没改，但对内对外，许敏夫妇都会呼唤孙子孙女的新名字。
杜新枝后来听说，这两个新名字是许敏夫妇早就想好的，原本打算留给姚策、熊磊的二胎孩子。
1月30日，许敏（右一）在驻马店陪伴孙子孙女。新京报记者 张惠兰 摄
除了孩子的名字，大人称呼也有改变。一次，杜新枝夫妇陪姚策到上海治病回来，孙女突然改口叫杜新枝“杜奶奶”。郭希宽听了很不高兴，“谁说的？怎么这样叫？”孙女趴到杜新枝耳边，“许奶奶说了，你是假奶奶，她是真奶奶。”
尽管郭威多次表态不会离开驻马店，但经历了许多波折，杜新枝已经做好了“最坏的打算”——未来如果姚策离开，她和丈夫会住进养老院。
对于郭威，关心与爱是杜新枝28年来的习惯。陪伴姚策在北海疗养时，她到海边散步，会想到第一次看见大海是和郭威一起去三亚旅行；在早餐店吃饭，她想到郭威爱喝胡辣汤，在驻马店时每天早上都要给他捎带一碗；北海盛产海鲜，郭威嘴馋，她和丈夫挑了一筐给儿子空运过去，光运费就花了119元……
在北海的某一天，杜新枝哄着姚策的儿子楷楷睡觉，唱起当年哄郭威时学的摇篮曲，曲调悠扬。“风儿轻，月儿明，树叶遮窗棂……”没唱几句，杜新枝已经泪眼婆娑，“就觉得人生的变故怎么那么难以琢磨？”
1月18日，在广西北海的出租房里，杜新枝和孙子楷楷玩耍。新京报记者 张惠兰 摄
楷楷睡着后，杜新枝给郭威发去一段话：
“……这是我有你以后天天唱给你听的，后来又唱给萱萱和琛琛（指郭威的一双儿女），现在唱给楷楷的时候再也抑制不住泪水。……我的人生就是这样，一个个长大，一个个离开。今生不易，不知道怎么好难割舍。”
她不想让姚策看见这段话，怕他不开心，她知道他也希望得到更多的爱。“他大了，也还是个孩子，人都有脆弱的一面。”
在夜深人静时，“这边的儿子抓不住，那边的儿子也抓不住”的想法，不时涌进她的头脑。她现在睡前要吃一粒半或两粒安眠药，夜半时分仍会突然惊醒，“就觉得自己没家了。”
新京报记者 张惠兰 刘名洋
新京报记者雷燕超对本文亦有贡献
编辑 滑璇 校对 李项玲
月内大涨近40%！降温助推波司登股价，这些羽绒服概念股或受益
2020年的第一场雪，比以往时候来的更早一些。十一假期期间，黑龙江等地解锁“下雪模式”，北方大部分地区迎来冷空气大幅度降温。
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寒冷天气提前到来，要不要加件羽绒服？波司登股价暴涨
“今年真的是太冷了，准备早点买羽绒服过冬。
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羽绒服销售季到来，寒冷的天气带动羽绒服销量。在北京某大型商场，新京报贝壳财经记者注意到，各大品牌已经将羽绒服、棉服等冬装在橱窗里做展示。销售人员对贝壳财经记者介绍，往年冬装大范围上市基本会集中在十月中下旬或十一月上旬，但今年较为提早：“主要还是根据天气变化，最近北京降温，确实推高了羽绒服销量。”
该销售人员称，冬装刚刚开始铺货，折扣力度还不是很大。大概十月下旬会进入旺季，“双十一”是一个购买的时间点，折扣力度会比较大，之后就是十二月中下旬，不过那时候的库存基本都是尾货，尺码会很难挑选。
在天猫、京东等电商平台上，波司登遭到了热捧。贝壳财经记者注意到，波司登几款热销的主流款式单价在1000元以上，其男士加厚冬装羽绒服长款外套价格为1499元，有1261人已付款，而杨幂同款2020年新款撞色鹅绒服价格达到1999元。
根据淘数据监测的销售数据，10月1日至6日波司登官方旗舰店销售额同比增长574%至1910万元，销售件数同比增长300%至1.85万件，销售平均单价由去年同期的613元提升到今年的1034元。
销售火爆也带动了波司登的股价上涨。截至10月12日记者发稿，波司登较9月30日收盘股价累计已经涨近40%，并创下今年以来新高。
波司登的“逆袭”：去年财年创收超120亿
一度徘徊在生死边缘的波司登，在2017年前后，通过重新聚焦核心业务羽绒服等一系列举措，打入时尚圈，成功登陆伦敦、纽约、米兰时装周，扭转了市场的不利局面。
波司登此前发布的财报显示，截至2020年3月31日，公司营业收入为人民币121.9亿元，创历史新高，同比增长17.4%。归属股东净利润约人民币12亿元，同比增长22.6%。毛利由去年同期的人民币55.1亿元增加21.7%至人民币67.1亿元，毛利率较去年同期的53.1%提升1.9个百分点至55%。
作为集团最大收入来源的品牌羽绒服业务收入占比已由2019年的73.7%提升至78%，实现收入约为人民币95.1亿元，同比上升24.2%。其中，主品牌波司登羽绒服全年收入同比上升22.7%至人民币84亿元，毛利率为63.4%。
实际上，波司登也曾陷入品牌老化的争议，业绩陷入低谷。2013年，波司登陷入门店锐减、业绩亏损的情况，这种颓势持续了整整三年。直到2017年前后，波司登确立“聚焦主航道、聚焦主品牌”的策略，三年过去，波司登的股价已经上涨超过4倍。在该战略实施的第一年，波司登的营收便快速突破百亿元。
在重新聚焦羽绒服主业后，波司登试图年轻化、时尚化。2018年9月，纽约时装周上，波司登推出“牖”系列，运用了窗格、水墨古画等中国元素和形式；2019年11月27日，波司登和法国殿堂级设计大师让?保罗?高缇耶(Jean Paul Gaultier)合作的“波司登x高缇耶设计师联名系列”羽绒服正式发布，并于当天零点正式发售。2020年2月，波司登亮相伦敦时装周。
还有哪些羽绒服概念股将受益？券商：纺织服装行业缓慢复苏
10月以来，港股服装板块集体走高，李宁、特步国际、安踏体育等股价均呈现上涨趋势。
A股也有上市公司涉及羽绒服业务，如日播时尚、三夫户外、美邦服饰、森马服饰、海澜之家、探路者等。随着进入“后疫情时代”，此前受到重创的纺织业正在逐步复苏。多家券商研报看好为服装板块复苏。
浙商证券研报表示，10月首周波司登线上业务呈现爆发式增长。目前波司登已进入本财年销售旺季，“十一”降温为旺季销售初步打开局面，经销商的第一轮拉式补货也陆续展开，公司零售情况值得持续关注，考虑到上财年暖冬叠加疫情、春节靠前等诸多不利因素齐聚，本财年尤其销售旺季后期的零售表现值得期待。
国盛证券表示，秋冬季服饰销售旺季到来，预计将带动第四季度服饰行业整体持续恢复。大众服饰品牌推出新品拉动销售，头部公司新零售布局较早占优势。波司登品牌新店开放、新品上市、天气降温旺季拉动业务增长。
长江证券发表研报称，疫情以来本土服装板块表现偏弱的原因集中于零售和库存两方面。8月服装零售表现已恢复至疫情前水平，本土服装消费景气已基本恢复。结合品牌公司经营策略调整及中报数据，我们判断服装行业库存风险可控且库存压力处于改善区间。从历史上看，服装行业底部的确立与存货周转改善强相关，随着终端零售景气改善，预期渠道层面提货意愿提升将带动公司报表增速修复，股价有望迎来修复。
新京报贝壳财经记者 张泽炎 编辑 李薇佳 校对 柳宝庆
2023年可转债十大展望
文｜曾羽 高庆勇 周博文
展望1：一级发行持续火热，构建我国成熟高收益债市场。我们认为在增加权益融资的大背景下，可转债仍将作为优质民营企业再融资的重要工具，明年发行量仍将维持2000亿的量级。
展望2：机构持仓稳中有升，“跷板”效应显现。纯债市场调整可能会带来短期的转债被动抛压，但是持续性预计有限，权益市场有支撑，转债仍将珍惜筹码，权益型基金加大关注转债。
展望3：政策正本清源，成交噪音减少。高频量化参与门槛提高之后，当前转债成交量更多体现出配置型资金流向，对于量价关系将有更为明确的信号意义。
展望4：转债估值新中枢，从"固收 "向“权益-”。可转债市场估值整体上移，价格波动率亦提升，“权益”特征愈发明显，偏向正股的权益研究将带来更大的价值。
展望5：转债特性下的超额收益仍存：1、新债掘金，以旧换新收益明显；2、高股息 高票息的策略框架；3、临期博弈逻辑通畅，相关机会值得重视。
展望6-7：贝塔风险来自于纯债，纯债边际走弱，固收 的转债也蒙上一层不确定性。阿尔法风险主要是信用风险和强赎风险，信用风险比预期小，强赎风险比预期大，强赎风险放大背景下，择券更应关注转债自身的估值因素。
展望8-9：国内地产和防疫是主线，海外加息放缓利好汇率。权益市场仍处于底部区间，当前隐含风险溢价仍偏高，权益资产配置价值占优，轮动风格仍将持续。
展望10：金融类转债当前主要体现在高股息 高票息策略，而纯债替代空间进一步收窄。上游周期类转债中，建材行业超跌反弹存在一定空间，化工及新材料相关优质个券我们认为也适合转债挖掘。成长类转债中，信创已上升至国家安全高度，政策驱动下替代空间广阔；电子行业明年拐点隐现，材料及设备平衡型转债值得关注；制造业中，通用设备领域或有较好机会，同时，海风深远海化趋势下利好海缆和关键零部件相关标的。消费类转债中，寻找纺织服装、家电家具中正股 转债有安全边际的品种，此外，医药行业转债也是捕捉行业贝塔的重要工具。
风险提示：流动性风险，个券强赎风险，小规模个券炒作风险
可转债十大回顾与展望
1 一级发行持续火热，构建我国成熟高收益债市场
2019至2021年，转债市场迎来大爆发，年发行额在2700亿以上，相当于2017/2018年的3倍左右。我们认为除了权益市场走出结构性牛市带来的提振外，18年之后民营企业再融资困难是更深层次的原因，民企可转债的供需两旺和信用债的“无人问津”形成了鲜明对比。2022年在权益市场波动加剧的背景下，可转债平稳的一级发行也进一步印证了上述判断。
截至2022年11月30日，市场共发行转债136只，同比增加29.52％，发行额合计2105.33亿元，同比下降5.60％。发行金额下降主要原因在于大权重的金融类发行人补充资本金的诉求减弱，但是评级偏低的中小民企占比进一步提升。截至2022年11月30日，相较2021年，以发行额计，2022年AA 及以上评级新发转债占比明显下降，AA及以下评级新发转债绝对值和占比均有所上升。此外，转债融资持续向国家重点支持领域倾斜，2022年电力设备行业发行规模大幅增加。
随着可转债的扩容，我们认为其离散的行业分布、市场化的定价机制以及充裕的流动性，均使得可转债已经成为我国真正的高收益债市场。从海外发展经验来看，无论是杠杆贷款市场还是高收益债券市场，其主要的发行人多以TMT、医疗器械、金融地产和能源行业为主，均与我国转债结构颇为类似，这些行业本身ROE水平较高，资产收益能够覆盖成本，形成良性的负债-资产-收益-再融资的商业闭环。
展望2023年，我们认为在增加权益融资的大背景下，可转债仍将作为优质民营企业再融资的重要工具，承担起产业结构转型升级所需的融资配套，发行规模仍将维持在2000亿以上的量级。目前转债存量余额8340亿元，占纯债的比重仅为0.59％，在权益市场平稳且转债赎回节奏有序的假设下，我们认为这一比重在未来几年将提升至0.75％-1％。从截止12月4的数据来看，通过董事会、股东大会、发审委和证监会的转债发行预案规模已经超2900亿，银行、材料、资本货物、半导体与生产设备和能源行业发行预案的规模位居前五。
2 机构持仓稳中有升，“跷板”效应显现
今年在转债市场波动加剧的背景下，机构持仓比例仍稳中有升。截至2022年9月30日，公募基金持仓可转债总市值为2804.59亿元，相较上季度末增加23.27亿元，环比小幅增加0.84％。同时，公募基金持仓可转债市值占流通可转债总市值的比重继续上升，由上季度末的30.19％上升至30.36％。
从结构来看，债基仍是配置主力。2022年第三季度，债券型、混合型和股票型基金持仓可转债市值分别为2130.10、651.46和17.73亿元。具体到债基方面，一级债基、二级债基、指数型债基和可转债基金持仓可转债市值分别为559.05、1200.78、13.00和356.73亿元。
进入四季度之后，纯债弱而权益强的格局下，公募基金转债持仓加速提升，交易开始活跃。从上证债券持有结构来看，10月主要机构投资者转债持仓在债券持仓中的比重已经开始上升，其中，11月公募基金转债在债券持仓中的比重已经达到10.67％，相较9月末增加约1个百分点。从交易额及其结构来看，上证市场转债总交易额由9月末的7085.01亿元上升至11月末的7806.20亿元，增长10.18％，公募基金转债交易额占比也快速提升。
展望2023年，考虑到新债上市的原始股东限售份额，基金持仓占可转债规模比重大幅提升的可能性较小，其实从去年四季度开始，公募基金持仓可转债市值占可转债总市值的比重已稳定在30％上下。从结构来看，纯债市场调整可能会带来短期的转债被动抛压，但是持续性预计有限，尤其是权益市场有支撑的情况下，转债仍将珍惜筹码。此外，我们也关注到混合型和股票型基金开始对转债市场加大关注，一方面在权益主线不清晰的背景下，转债捕捉行业贝塔的风险收益比更高，另一方面，个券层面上也存在转债对正股反向替代的捡漏机会。
3 政策正本清源，成交噪音减少
2022年三季度，转债新规出台，抑制投机炒作，同时对高频交易形成压制，成交噪音减少。7月29日，当月初征求意见的《自律监管指引》落地；8月1日，《交易细则》、《调整交易经手费的通知》正式开始实施。转债无涨跌幅限制成为历史，高波动、异常波动标的以及异常交易行为受到重点监控，赎回、回售和下修信息披露更加及时充分，同时，上交所交易费率向深交所看齐，由原来的百万分之一调整为十万分之四，大大增加量化高频交易成本。
三季度大幅缩量后，四季度转债和正股交易量开始回暖企稳，市场情绪修复。政策正本清源叠加9月、10月权益市场在内外多重因素下大幅调整，9月末10月初，转债和正股交易额跌入谷底，市场情绪达到冰点。而从10月中旬开始，政策底渐趋明确，转债和正股交易额迅速回升，12月初分别达到800亿和900亿上下，市场情绪明显修复。
展望2023年，高频量化参与门槛提高之后，当前转债成交量更多体现出配置型资金流向，对于量价关系将有更为明确的信号意义。预计明年周度成交量仍维持2000-4000亿的水平，即使保守估计，一年10万亿的成交金额对于8000多亿的存量转债来说，流动性仍然充沛。
4 转债估值新中枢，从"固收 "向“权益-”
回顾2022年，2022年中证转债指数走出“W”形。1月至4月，内外因素共同作用，权益驱动下的震荡调整是主旋律，尤其是3月股债双杀，转债溢价率压缩；5月至7月，股市债市接力走出向上行情，转债从谷底反弹，以平价90-100的转债加权转股溢价率来看，从5月低点20％的水平提升至25％-30％区间；8月至10月，国内出口数据转弱，国内多地疫情反复、房地产销售持续低迷增大国内经济下行压力，人民币对美元汇率破“7”心理关口，权益市场调整下，中高平价转债估值压缩；进入11月之后，权益市场展开反弹，而纯债波动加剧，中高平价转债在短期受到纯债影响压缩估值之后，又重新进入扩张区间。整体而言，平衡型转债的转股溢价率在25-30％之间震荡。
可转债市场在经历2021年的估值整体上移后，全市场隐含波动率均值的中枢从之前的20％-25％左右整体上移至40％左右波动，与此同时，转债的价格波动率亦伴随着估值提升，市场的“权益”特征体现愈发明显，从原先“固收 ”向“权益-”演绎。我们认为背后的驱动因素在于：①由于转债自身“下有保底、上不封顶”的品种优势，以及参与打新的无成本套利机会，大量新增投资人涌入转债市场，带来市场流动性的大幅提升，并为市场估值注入流动性溢价；②在“资产荒”与固收 基金规模不断壮大的大背景下，相较于股票、纯债券资产的收益与风险特征，可转债提供了中等收益与中等风险的组合，为固收 资金的资产配置提供了新思路。具有更强研究能力的机构投资者（尤其是固收 投资人对于权益资产的研究能力）不断入局，导致市场对于可转债期权价值部分的定价更加充分，由此带来转债估值中枢的上移以及权益特征的进一步强化。
展望2023年，固收 的低价策略或将迎来挑战，而偏向正股的权益研究将带来更大的价值，即通过牺牲部分转股溢价率的方式为不确定性“买单”，左侧布局行业拐点来获得更大收益。当然，转债估值合理仍然是前提之一，在适应转债估值“新常态”下，精选个券/寻找转债的结构化策略进行布局。
5 转债特性下的超额收益仍存
5.1
新债投资机会密切留意
结合历史数据看，由于新债上市后的价格更为敏感地反映出市场的边际变化，往往成为市场情绪的“放大器”。在市场情绪高涨、转债估值上升状态下，新债估值常处于“过热”状态，此时需要规避新债的高估值风险，可以通过存量转债估值的持续提升获取收益；而在市场情绪较为低迷阶段，新债估值往往“过于悲观”，此时往往可以考虑“以旧换新”，将存量转债的仓位换为估值更低的新债。
今年以来投资新债的绝对、相对收益均较为可观。我们按照以下规则统计收益率：选取各月度发行规模大于5亿的上市新债，以上市第二日的收盘价买入，持仓10个交易日（两周）后卖出，统计平均单只新债的收益情况。整体来看，新债投资有望获得较好的绝对、相对收益，而表现较差的月份完全可以通过上市首日对隐含波动率的观察而规避，2023年此类的新债投资机会有望延续。
5.2
高股息 票息框架，深挖蓝筹转债稳健回报
一些蓝筹股由于波动率较低，其正股和转债估值显著低于市场平均水平，但其往往存在较为丰厚的分红收益空间，而在实际投资中，投资人对此类转债的“股息回报”常常忽略，即平价伴随正股现金分红而不断提升。在转债特性下，当平价大于100时，股票分红使得转债正股价格和转股价格，即分子和分母端同减去分红金额，从而带来转债价值的潜在提升，如果本身平价较高或是分红金额较大，提振作用更加明显。此外，即使对平价低于100的转债而言，通过股票的填权行情，也将取得价值回归的潜在收益。我们按照高股息 票息的线索，对历史数据进行回测。在不考虑交易手续费、月度调仓的情况下，此策略自2020年以来跑赢中证指数43％；2021年以来跑赢中证指数32％；2022年至今跑赢中证指数6.2％。
5.3
关注临期转债的条款博弈机会
今年随着大盘调整，转债下修的数量有一定程度增加，但是可以看到在董事会提议下修时的转债价格相较过去几年大幅提升。对于生命周期处于早期的转债而言，过高的转债价格削弱了下修博弈的胜率和赔率，一方面投资者很难把握下修节奏，另一方面也挤压了博弈成功之后的收益空间。
基于此，我们认为临期的博弈逻辑更为通畅，一方面发行人通过下修降低强赎门槛，另一方面在权益市场主题催化的热点轮动下，通过股价的弹性达到强赎的“终点线”。目前存量转债中，剩余期限小于1.5年且未到强赎价格的民企转债接近20只，此类转债往往有更强的转股预期，相关条款博弈机会值得重视。
6 规模稳定增长，年末供给无虞
2022年在风险偏好下降的过程中，居民的投资方式也趋于保守，权益型和混合型基金发行数量骤降，取而代之的是居民储蓄和银行理财规模的大幅上升。在实体经济信贷需求和居民购房需求均偏弱的背景下，银行资产端被迫向债市做更多倾斜，4月降准之后，银行间流动性较为充裕，也为资金套利提供了舒适的空间。与此同时，银行理财也在资金充裕的背景下，通过信用债短端加杠杆的方式进行跟进，且由于城投风险管控，信用债供需失衡，“资产荒”进一步加剧。
进入10月之后，随着房地产“第二只箭”的释放和疫情防控政策的优化，纯债市场迎来较大调整。但与3月调整不同，当时主要是预期经济向好叠加社融高增，2-3月纯债收益率短暂上行，3月权益资产快速下跌形成股债双杀。之后随着经济疲弱的现实和流动性的支持，纯债迅速收回失地。而10月之后的下跌，我们认为居民保守性理财及储蓄对于纯债的接盘力量相较年初已经边际走弱，因此即使面对PMI的持续走弱也未能呈现出明显支撑，流动性较差的二级资本债利差大幅上行。需要注意的是，转债当前投资者仍以固收资金为主，纯债边际走弱对于固收 的转债也蒙上一层不确定性。从历史来看，2020年5-8月和2021年1-3月，平衡型的转债溢价率都受到一定程度压缩。
展望2023年，我们认为从货币政策来看，博弈将会增大，资产荒也可能会被部分瓦解。回顾2022年，一方面是储蓄增加而信贷需求疲弱下，银行对于同业负债依赖度降低，同业存单发行大幅减少，而需求旺盛；另一方面是民企地产债出清叠加国企债务风险管控的背景下，信用债市场也呈现供需失衡。2023年在基建继续发力的背景下，根据固定收益利率组的判断，2023年赤字率将会小幅提升，地方专项债和证金债保持继续增长。信用债方面，我们认为虽然供给并不会大幅放量，但是信用风险带来的需求收缩是一个潜在变量，尤其考虑到土地财政下滑的背景下，城投再融资的脆弱性在增加。
综上所述，对于高溢价率的成长型标的主要关注，虽然站在绝对收益的角度，转股溢价率的压缩更多是股票上涨来消化，但是相对收益可能会受到一定程度削弱。此外，在纯债市场波动加剧的背景下，对于之前机构抱团的转债需要关注，防止由于纯债调整带来的被动抛压，站在这个角度可以适当加大新债的配置比例，与前文提到的新债供给与投资特性的展望一脉相承。
7 阿尔法风险之信用风险和强赎风险
7.1
信用风险比预期小
目前我国公募发行的可转债并无违约历史。且从历史经验来看，短期信用风险担忧砸出的“深坑”反而是一个买点。在为数不多转债价格跌破债底的案例中，在恐慌情绪缓解之后的1个季度内均迎来大幅反弹，从70附近的价格回升至90-100元附近，这期间既有正股超跌反弹的催化，也有下修转股价的助力，例如利欧转债在2018年11月14日基本下修到底，转换平价大幅提升。这些历史经验也为转债的低价策略提供了一定的数据支撑和信仰充值。
此外，从转债结束方式来看，大部分转债均以强赎的方式结束，在2019年至2022年11月退市的219只转债中，仅有8只为正常到期，1只暂停上市（辉丰转债，最终也因余额不足3000万元而强赎），5只触发最低规模而强赎，其余205只均为触发强赎价格后而强赎退市。而在8只到期转债中，仅有九州转债、航信转债以到期偿还债务为主要形式，其余6只的转股比例均超过50％，实际最终偿债压力大幅小于发行金额。而对于最近到期的济川转债、洪涛转债、海印转债，最终未转股比例均不到10％。因此可转债受益于其品种特征，有望通过高流动性的权益市场大幅减少自身到期偿付的资金压力，减少信用违约的风险。
考虑到转债发行人以中小公司为主，大部分并无信用债的还本付息压力，因此我们展望个券信用违约的可能性仍偏低。但是需要注意的是，当前低价是相对而非绝对，价格低于100的转债数量远小于2021年之前，低平价的转债在下修预期和正股波动率偏高的背景下脱离债底支撑，如果后续下修不及预期，价格风险的暴露需要关注。
7.2
强赎风险比预期大
8月份《可转债自律监管指引》对发行人行使提前赎回权利进行了细化规定。在新规影响下，发行人选择不行使赎回权的机会成本大幅增加：需在未来三个月中承担股价波动风险，因此大量发行人在新规之后选择强赎的概率大幅提升。2022年8月新规施行至今，可转债市场强赎概率（选择强赎的个券数量/全部触发强赎条件的个券数量）大幅提升至40％以上，与年初强赎高峰期的概率基本相当（各年1月一般为强赎概率最高阶段）。
在强赎风险放大的背景下，择券更应关注转债自身的估值因素。我们以基金持仓股票数量/流通股总数作为衡量正股关注度高低的指标。一般而言，关注高的个股，往往有更好的基本面；而关注度较低的个股，基本面往往表现平平，基本面的差异通常会在其股价方面有所体现。目前高关注度正股对应的转债个券，其转股溢价率普遍较低关注度个券高10％左右，在强赎风险提升的背景下，此类高关注度个券（尤其是平价较高个券）极易发生“正股涨而转债不涨”的情况，因此在择券时更应关注转债的估值因素。
8 国内地产和防疫是主线，海外加息放缓利好汇率
8.1
国内：三重压力缓解，加快脱离底部
10月数据显示，经济整体仍处于筑底阶段，基建投资是主要拉动项。消费方面，社零当月同比增速9-10月持续回落，10月由正转负，指示消费复苏受阻；投资方面，固定资产投资完成额累计同比增速由9月的5.90％略微回落至10月的5.80％，具体到各个分项，基建是主要支撑。9-10月，房地产投资累计同比增速下降值虽有收窄，但加速回落趋势并未扭转，10月制造业投资增速环比也有所下降，对整体数据形成拖累。同时，10月工业企业利润总额同比下降3％，11月PMI仍处于荣枯线以下，经济整体承压。
三“箭”齐发，房地产纾困力度不断加码，房地产投资有望回暖。11月下旬，对房地产企业信贷支持发力，央行将面向6家商业银行推出2000亿元‘保交楼’贷款支持计划。同时，工农中建交五大行和邮储银行分别为万科、美的置业等多家房企提供大额意向性授信额度。债券融资方面，中债增信已为多家房企发行债券提供担保。股权融资限制也一定程度放松，涉房企业被重新允许并购重组及配套融资，上市房企非公开方式再融资渠道也被打开。
防疫政策持续优化，“走小步不停步”，终端需求有望不断改善。在核酸检测政策方面，北京、天津和深圳等多地乘坐公共交通工具不再要求查验核酸检测结果，北京、广州和沈阳等地宣布无社会面活动人员，若无外出需求，可不参加核酸筛查，一些地方进入部分公共场所也不再需要阴性证明。在阳性病人及其密接的隔离政策上，成都、广州、深圳开始允许符合居家隔离条件的密切接触者居家隔离。
需求收缩、预期转弱趋势有望扭转，经济整体或加速脱离底部。消费和房地产投资中枢抬升是值得期待的积极变化，可能的风险在于：1、海外进入衰退，外需受到冲击，今年GDP的超预期支撑项净出口明年在高基数下或有一定拖累；2、明年广义财政收入若持续承压，基建投资在高基数下可能边际减弱。
8.2
海外：通胀见顶，加息放缓
美国通胀率见顶回落，加息节奏有望放缓。年内美国CPI同比增速于6月到达顶点，录得9.10％，已经连续四个月下降，回落至10月的7.70％，好于市场预期。从各分项看，服务方面，医疗价格环比下降0.6％，商品方面，二手车价格环比下降2.4％，食品和服装等分项价格增速也不同程度回落，显示涨价压力正在广泛缓解。同时考虑到房租调整滞后于房价下跌，需求降温能源价格可能回落，通胀拐点基本可以确认。
美联储最早将于12月放缓紧缩步伐，预计大概率将加息50BP。美联储11月议息会议加息75BP后，鲍威尔表示放慢加息步伐的时机最早可能出现在12月议息会议，终点利率水平将高于先前9月议息会议披露的水平，当月底发布的会议纪要也显示多数与会官员倾向于放缓加息步伐。同时，在12月1日讲话中，鲍威尔再次重申之前观点。美联储加息放缓叠加国内复苏预期强化，人民币汇率近期已经呈现走强趋势，单边贬值压力大幅缓解，人民币走强对于国内风险资产价格起到支撑。
9 权益市场：底部区间，风格轮动
今年权益市场的特征为快速轮动。1-4月份大盘整体大幅调整，但是在俄乌冲突的背景下，大宗商品涨价带来周期股弹性；5月之后，以电新、汽车及零部件的为代表的赛道类板块率先反攻，大盘权重也逐渐企稳；但是在历经3个月的反弹之后，大盘权重因为7月地产断贷风险发酵，率先开始调整，成长也由于半年报偏弱，风险偏好开始收缩。10月属于黑暗前的黎明，大盘权重受民营地产风波拖累，成长受困于盈利兑现不及预期，消费则在人民币贬值外资流出的背景下迎来冲击。
11月大盘二次探底之后开始企稳。一方面是疫情防控政策优化预期不断升温，带动市场情绪从底部回升，另一方面房地产政策也在11月接连发力，“第二支箭”、“金融16条”、“第三支箭”接连落地。根据中信建投策略的统计，11月投资者情绪指数迎来了大幅回暖，从10月底的5.1大幅回升至11月底近35的位置，单月回升幅度接近30，最终接近今年8月的情绪位置。
从隐含风险溢价来看，由于A股11月触底回升，同时债市在新的政策预期下出现了较大幅度的波动，导致A股隐含风险溢价在11月有所回落。但是总体来说，当前的隐含风险溢价水平仍处于偏高位置，当前A股和债市波动并不影响当前权益资产配置价值占优的现实。
从各板块来看，上游行业中煤炭行业年初至今取得正收益，估值处于历史低位；钢铁、有色金属Q3跌幅较为明显，其中有色金属受到海外衰退预期影响，股价走在盈利下滑预期之前，当前估值也处于历史低位；石油化工在今年油价上行的背景下，整体跌幅最轻，且Q3相对跌幅有限。
金融及地产链中，Q1银行相对抗跌，但是Q3在地产负面舆情冲击下未能幸免，当前绝对估值处于历史低位；非银则是在整体风险偏好收缩的背景下，体现出股价和盈利波动加剧的特征，经过10-11月的反弹之后，当前估值分位数处于历史分位数30％的位置；地产和建筑相对抗跌，尤其是进入Q4之后股价反弹明显，地产政策博弈的逻辑顺畅，建筑则是在财政发力仍有支持。相对市场化的建材行业受到龙头业绩不及预期的影响，Q3行业指数大幅调整，但是Q4也跟随地产政策利好大幅反弹，目前建筑和建材两者估值绝对值和历史分位数也处于较低水平。
中游制造业来看，汽车在Q2迎来拔估值，虽然Q3经过调整和消化，当前仍处于历史高位，机械设备和电力设备估值28-30倍之间，处于历史分位数20％的水平，其中机械设备在制造强国和工业母机的催化下，10-11月涨幅更为明显。国防军工当前绝对估值仍高，达53倍PE，但是历史分位数已经处于底部，尤其是Q1大幅调整之后，Q2至今其表现也相对抗跌。
TMT方面，电子今年呈现为基本面与股价共振下杀，年初至今累计跌幅达33％，排名第一，不少消费电子的估值仅为10-15倍，材料和设备公司估值也处于20-30倍区间；计算机在前三个季度几乎与电子持平，但是Q4在信创热点催化下，整体迎来大幅修复，当前绝对估值仍在50倍PE以上，历史分位数处于30％；通信行业今年基本面触底反弹，估值27倍，处于历史分位数极低水平，业绩支撑下行业整体抗跌。
消费方面，家电行业当前估值仅13倍，处于历史分位数15％的位置，11月随着地产企稳，家电行业涨幅较为可观；食品饮料走势与家电类似，但是主要矛盾和驱动因素有差异，当前行业估值仍在30倍以上，处于历史分位数27％的位置；纺织服装主要受下游成衣业绩低迷的影响，行业估值被动抬升，与之相类似例如轻工制造主要受海外出口回落的影响，盈利下滑估值被动抬升；医药生物在政策挤压下，前三季度持续调整，直至Q4在疫情政策优化下迎来反弹，但当前估值仅为24倍，处于历史分位数极低水平。
展望2023年，我们认为疫情政策优化之后仍然会带来潜在生产端和消费端的扰动，盈利增速存在不确定性，在缺乏清晰主线下，轮动风格仍将持续。分板块来看，在政府隐性债务风险并无根本化解的背景下，大盘权重尤其银行的估值仍然受到压制；房地产基本面的变化对于建材和上游周期是一个重要变量，从融资底向基本面底传导的过程我们认为还需1-2个季度；成长方面我们的排序是TMT先于中游制造，逻辑在于例如工程机械、汽车销售等基本面确认之前，偏弹性的TMT对于政策催化行情的阻力更小，且TMT对于疫情防控放松带来的生产扰动敏感度更低。消费方面我们认为家电估值相对较低，且同样受益于地产修复的逻辑，此外纺服行业里面的面料织造也具有一定的估值安全边际。医药生物在政策调整下经历了估值的消化，配置价值也更加凸显。
10 转债分板块投资机会
10.1
金融类：空间有限，当前平衡性占优
对于银行而言，发行可转债的目的在于补充资本金，因此一旦触发强赎条款，发行人强赎促转股的动力较强，从近3年的情况来看，平银转债、宁行转债和常熟转债均是触发强赎条件之后立即行使条件赎回。这也导致随着平价接近130，银行转债的转股溢价率也将不断压缩，转债价格难有想象空间。但是作为转债市场规模权重最大的品种，我们认为其仍有一定的投资逻辑，当前主要体现在高股息 高票息策略，而纯债替代空间进一步收窄。
10.2
周期类：建材超跌反弹，化工小而美
展望2023年，上游周期类转债中，我们认为建材行业超跌反弹存在一定空间，尤其是地产政策放松之下，处于产业链中的建材企业应收账款风险有望出现边际下降，对板块估值的压制影响也在减弱。此外，受地产影响较轻的玻璃纤维库存持续走低，玻纤价格企稳回升，下游需求有望持续复苏。
此外，化工及新材料相关优质个券我们认为也适合转债挖掘。化工及新材料正股的主要驱动因素在于项目扩产带来的盈利增加，但是化学反应釜流程复杂，产能扩张初期往往由于生产工艺流程及原材料供应等问题，产能爬坡低于预期，此时折旧摊销增大反而会吞噬部分利润，之后随着全流程的打通，盈利逐渐修复，这个过程形成“J-curve”对于正股来说可能持有体验不佳，但是转债下有债底支撑的特性可以抗住波动从而分享收益。
10.3
成长类：边际略有弱化，把握结构机会
电新、汽车板块维持高景气，2023年边际或略有弱化。光伏板块，上游硅料环节大幅扩产，价格见顶回落或是大概率事件，中游硅片、电池环节扩产节奏边际放缓，相关设备需求增速可能降低，产业链利润重新分配，电池片、组件企业盈利能力有望修复，同时，TOPCon路线渗透率或将在近几年持续提高，配套公司有望获益。锂电产能扩张速度同样有所放缓，技术路线演进可能带来结构性机会。汽车板块，新能源车虽然在国补退坡后面临需求上的不确定性，但渗透率提高已成为趋势，或仍将保持一定增长。
风电领域，深远海化趋势下利好海缆和关键零部件相关标的。11 月 24 日，上海发改委印发《上海市可再生能源和新能源发展专项资金扶持办法》的通知，对深远海海风项目补贴 500 元/千瓦，沿海省份既有财政实力又有投资意愿，将有效支撑海风需求。同时，随着平价进程加快，海风投资有望从政策驱动转向市场驱动，潜在空间打开，景气度或持续上行。深远海趋势下，一方面风机大型化，利好具有配套能力的叶片、主轴等零部件生产厂商，另一方面，海缆价值量上升，也具有一定壁垒，相关标的或将受益。
电子和半导体方面，消费电子持续去化，明年有望迎来拐点。半导体方面，与工业相关的模拟、功率半导体短缺局面已经缓解，制造业投资放缓叠加明年汽车等销量增速可能下降，相关企业可能面临较大业绩压力。消费电子相关的成熟制程芯片下游需求疲软、库存高企，明年上半年大概率处于去化周期。短期机会在于：1、苹果业绩确定性较强，支撑产业链企业利润增长，部分相关标的估值处于历史低位，可以重点关注；2、美国对中国先进制程进行封锁，受益政府、军工领域需求的相关企业或有较好表现。
信创已上升至国家安全高度，政策驱动下替代空间广阔，或将维持高景气度。“2 8 N”发展体系（“2”是指党、政，“8”指关乎国计民生的八大行业：金融、电力、电信、石油、交通、教育、医疗和航空航天，“N”指扩展到其他行业）逐步推进，八大重点行业相关政策陆续出台，试点工作相继展开，其他行业也正在跟进。数据安全和办公软件等概念受益逻辑较为明确，同时盈利较好能够持续投入资金提高IT能力的行业进度或更快，建议关注相关标的。
先进制造业是政策重点支持方向，叠加宏观经济复苏加快，通用设备领域或有较好机会。二十大报告强调制造业产业升级，大力发展高端装备，围绕进口替代、自主可控主线，建议关注工控、机床等核心零部件和整机相关标的。
10.4
大消费板块：从“预期”到“现实”
新冠疫情发生以来，消费板块因处于产业链最下游且聚集了大量服务产业，整体受疫情不利影响最为明显：2020年社零同比增速-3.9％，系1978年以来的首次负增长，随后2021年受益于国内疫情管控有效、叠加前期低基数效应，出现较好的恢复性增长；2022年以来，收到多地散发疫情反复，消费再度承压明显，1-10月社零累计同比增速-0.6％。
分结构看，必选消费、中西药品相对维持稳健，可选消费承压较大，尤其体现在家电、家具等地产相关品类；此外服装、化妆品品类2022年1-10月累计同比亦为负增长。
展望2023年，我们认为消费板块有望从“预期”走向“现实”。疫情爆发以来，消费板块虽整体直接受损，但市场始终对消费板块的后市看好并保留信心，并将“消费复苏”列为潜在主线之一。无奈疫情多次反复，“消费复苏”这一主线更多停留在市场的预期之中。
而伴随防疫“新二十条”的颁布和落实，2023年有望在经济发展和疫情防控之间达成更好平衡，“消费复苏”这一主线有望从“预期”走向“现实”，而对应板块的布局思路也应从预期的博弈向现实的业绩逐步转变。建议思路为：①首先要规避前期“预期”过强，而短期尚无法完全体现在现实业绩之中的标的，如部分社服板块企业市值已基本恢复、甚至远超过疫情前水平；②中短期内，在每个成年人都是自己健康第一责任人的背景下，应从“第一性原理”出发，寻找在防疫优化下，存在业绩明显改善支撑的板块，如健康防护、连锁药房、必选消费（超市）等；③中长期维度内，注意把握竞争格局优化的逻辑。对于部分因疫情持续承压的赛道（尤其体现在线下消费），中小品牌加速出清，有望带来龙头市占率的快速提升，如纺织服装、家电家具等。
总体而言，消费板块建议关注大参转债、家悦转债、盛泰转债、珀莱转债、康医转债。
权益市场高波动，应注意“双高”和强赎风险。“双高”转债股性较强，一旦正股走弱，股价预期也随之走低，可能面临转换价值和转股溢价率的双重压缩。同时，正股走势的高不确定性会使发行人求稳心理占据上风，在面临强赎抉择时倾向于提前赎回，需重点规避相关风险。
万得全A的盈利修复仍存不确定性，业绩压力下部分正股可能有所回调，应注意发行人业绩不及预期的风险。从中周期维度来看，权益市场更多是赚EPS的钱，虽然流动性宽松阶段性拔估值，但是如果盈利增速没有跟上，后续也会随着抱团瓦解而均值回归。
中美经济周期错位，海外加息使人民币对美元汇率承压，应注意极端情况下国内货币政策转向的风险。目前国内流动性相对宽松，宽信用见效前宽货币在短期内预计将会维持，未来若美国通胀持续处于高位，市场对美联储紧缩力度的预期大幅提高，而国内经济筑底完成、复苏加快，国内货币政策或边际收紧，压制转债估值。
本文源自券商研报精选
转运这台设备，为何要牵动俄美德加乌五国？
【文/观察者网 张菁娟，编辑/徐乾昂】
自6月起，围绕一台设备，俄美德加乌闹得不可开交。事情起因在于“北溪-1”天然气管道俄方一侧一台燃气轮机，在加拿大进行维修，但因当地制裁无法送回。而德国希望加拿大归还俄方设备，并提供折中手段：可以先运到德国。乌克兰对此表示强烈反对，并召见加拿大大使。
最终，加拿大政府不仅松口，还“开绿灯”，提出可能会在两年内再为五台俄罗斯燃气轮机提供服务或修理服务。此事，还得到了美国的点头认可。
至此，本是围绕燃气轮机技术问题却逐渐变味成激烈政治问题的事件，经一番拉扯后，天平向俄罗斯倾斜。根据加拿大《环球邮报》消息，燃气轮机已于13日从加拿大运出。德国也于15日给西门子下命令，必须把燃气轮机运出来。
输气管道为何需要燃气轮机？德国为何热衷于从中牵线搭桥？俄方的设备，又为何送到了加拿大维修？为何这台备受关注的燃气轮机引得俄美德加乌五国为之伤神？它究竟又有何特别之处？
北溪天然气管道为何需要燃气轮机，燃气轮机为何选西门子?
“北溪-1”天然气管道于2011年5月建成，并于同年11月正式投入使用。它东起俄罗斯维堡，经由波罗的海海底通往德国格雷夫斯瓦尔德，全长大约1200公里，年输气量约550亿立方米，是俄罗斯向德国和欧洲输送天然气的主要管道之一。
图自BBC
鉴于管道所处的海域得特殊性，输送天然气面临不小的挑战。
波罗的海是一片长达1600千米、平均宽度却仅有190千米的狭长海域。其海水几乎是淡的，它是世界上盐度最低的海，只有其他海洋之水所含盐分的1/4。浅而淡的特点使得波罗的海非常容易发生结冰现象。
而北溪在通过寒冷的波罗的海输送天然气的过程中，不仅天然气的温度会下降，且管道中压强也会从俄罗斯波托瓦亚市的约215巴下降到德国卢布明市的最高120巴。这是一种极具挑战性的运输，一方面，对于进一步的运输来说，压强仍不够低，需降至100巴，另一方面，天然气的温度已经下降到一定程度，若再进一步降低管内压强，管道将面临结冰。
西门子2014年年报已说明北溪管道俄德两侧管道压强
燃气轮机以及压缩机是增加管道中的气体压力必不可少的设备。西门子在其2014年的年报中指出，其生产的燃气轮机有效的解决了这一问题，确保天然气顺利输送至欧洲。
焦耳-汤姆逊效应解释了当压力降低时管道中的天然气冷却的现，因此，在接近冰点的温度下，需要大量的能量来加热气体以防止结冰。年报称，西门子燃气轮机通过发电过程中产生的废热加热天然气，提供了更高效、更环保的技术，是北溪天然气管道项目的“不二之选”。
SGT-A65可以在不到7分钟的时间内冷启动至全功率运转，且具有较高的循环寿命 图源：Euromaidan Press
北溪天然气项目选择同西门子合作还得从其与专业从事汽轮发动机的英国罗尔斯·罗伊斯公司（Rolls-Royce Plc）说起。
罗尔斯·罗伊斯能源的燃气轮机和压缩机业务部门是航改型燃气轮机的领先供应商之一。其航改型燃气轮机最早应用于航空工业，得益于其体积小、重量轻、能效高的特性，特别适合在有限空间作业的海上石油平台提供电力供应。2008年12月，最初是罗尔斯·罗伊斯受到了“北溪-1”天然气管道项目的青睐，为该管道提供8台驱动离心式压缩机的工业航改型燃气轮机。
但到了2014年，西门子能源以7.85亿英镑的价格收购罗尔斯·罗伊斯天然气燃气轮机和压缩机业务。双方还签署了一份长期合同，允许西门子继续使用罗尔斯·罗伊斯技术来开发更高效的燃气轮机。这项为期25年的技术授权协议将使罗尔斯·罗伊斯再得到2亿英镑。
西门子公告截图
这也是为何西门子可以承接北溪项目燃气轮机维修业务的原因。也是正因如此，此次被推在风口浪尖的燃气燃气轮机，便是以罗尔斯·罗伊斯工业燃机Trent 60为原型开发的西门子SGT-A65型号。
工业燃机Trent 60于蒙特利尔进行测试 图源：Rolls-Royce
为何非得在加拿大修？
“北溪-1”天然气管道的8台工业航改型燃气轮机中，6台为装机容量52兆瓦的SGT-A65燃气轮机，2台为装机容量27兆瓦的SGT-A35燃气轮机，均由西门子公司制造。
波尔托瓦亚压缩机站
据彭博社援引知情人士的话称，其中两个燃气轮机今年到维修保养期。而这次迟迟未归还的燃气轮机是从俄罗斯的波尔托瓦亚压缩机站拆出来的，型号为SGT-A65，前身便是Trent-60。
而前述西门子和罗尔斯·罗伊斯为期25年的技术授权协议规定，西门子可优先获得罗尔斯·罗伊斯的供应与工程服务。观察者网通过查看罗尔斯·罗伊斯官网发现，加拿大魁北克省蒙特利尔的罗尔斯·罗伊斯工厂曾用于生产工业燃机Trent 60。除此之外，西门子的报告也显示，Trent-60的测试地点同样位于蒙特利尔。
这些也得到了西门子公司的证实，据neftegaz.ru网站消息，该公司表示，北溪使用的这种航改型燃气轮机10多年来一直都是在加拿大进行组装的，而燃气轮机需要定期维修以保证正常运行。重要的是，由于技术原因，位于蒙特利尔的西门子能源工厂是唯一可以修理波托瓦亚压缩机站SGT-A65燃气轮机的工厂。
加拿大蒙特利尔工厂检测台上的Trent 60 图源：SIEMENS
乌克兰就燃气轮机维修事件提出质疑
6月中旬（14日），俄罗斯天然气工业公司“突然”宣布，被迫缩减通向欧洲的天然气供应，每天只能向“北溪”供应6700万立方米天然气，而计划供应量为1.67亿立方米。
根据管道运营商北溪公司公布数据，在接下来的两天（15日、16日），俄罗斯通向德国的天然气输送量锐减60%；俄罗斯经德国输往法国的天然气流动也于15日起便完全停止。对此，俄气给出的理由是天然气压缩机维修的延迟，称目前只有3台燃气轮机仍在波尔托瓦亚压缩机站运作，将矛头指向了德国工程巨头西门子。
俄罗斯总统新闻秘书德米特里·佩斯科夫也表示，这并非俄罗斯蓄意为之，都是制裁俄罗斯带来的后果。他多次强调，俄罗斯从未使用天然气供应来惩罚任何方面，出售燃料仅仅是为了自己的利益，为了增加俄罗斯人的福祉，并在商业基础上这样做。
其实在此之前，西门子公司就曾宣布，由于加拿大对俄实施制裁，“北溪”天然气管道的燃气轮机在加拿大进行维修后亦成为制裁的一部分，无法按时交还。不过该公司声称，已通知加拿大和德国政府，正研究一个可接受的解决方案。
另一方面，乌克兰自6月以来一直强烈反对加拿大向俄罗斯天然气工业股份公司移交燃气轮机，甚至以“团结反俄”为由，游说加拿大。7月11日，泽连斯基和该国政府严厉指责加拿大的决定，称“渥太华的所作所为代表了一个危险的先例，将鼓励普京继续使用能源作为武器”。7月13日，声称代表“散居在世界各地乌克兰人”的组织“乌克兰世界大会”，甚至宣布将加大拿政府告上法庭。
反对加拿大向俄移交燃气轮机的乌克兰，还有另一层理由。在乌克兰看来，北溪项目势的正常运行必会削弱乌克兰天然气的地位。 乌克兰能源部官员此前在接受路透社采访时曾透露，乌克兰正在说服西方国家将俄罗斯的天然气运输从北溪1号管道转移到乌克兰的管道，增加乌克兰在俄乌冲突中的影响力。
除此之外，乌克兰一非营利性组织还在其网站则对此次修理事件提出疑问。
该组织在网站中指出，俄罗斯天然气工业股份公司的官方文件显示，必须在压缩机站准备备用机。根据波尔托瓦亚压缩机站的技术文件，两个装机容量较小的燃气轮机将作为备用机使用。
俄气官方文件截图
另据俄气公司的标准，燃气轮机需保证统一运行。为此，压缩机站的自控制系统提供了合适的算法，当其中一个设备因预先设定的程序而停止工作时，备用设备将立刻顶上。通常压缩机站会根据燃气轮机的使用寿命，确定其维修顺序。燃气轮机被拆除后往往会安装上储存在压缩机站的备用设备，等送去大修的燃气轮机被送还后再继续安装使用。
因此，该公益组织分析认为，俄方不过是夸大其词，即使此次送修的燃气轮机被长时间扣留，也“无伤大雅”，完全可以在不减少压缩机站供气量的情况下对燃气轮机进行检修。
该公益组织还表示，俄气公司虽指出8台燃气轮机中只有3台仍在波尔托瓦亚压缩机站运作，但俄气并没有具体说明哪些机器仍在运作，正在维修的燃气轮机数量也没有公布。而按照俄气的规定，每次仅能修理一台燃气轮机，否则燃气轮机的储备量将不足以支撑压缩机站正常运作。
德国给西门子下令：必须运出来
虽有乌克兰反对，燃气轮机在加的滞留，让管道那头的天然气进口大国德国颇为紧张。德国是欧盟最大经济体，也是俄罗斯天然气最大进口国，该国一半以上的天然气从俄罗斯进口。目前，德国正是储气过冬的关键时期，俄方的突然减供无疑是一大重创。据德新社报道，德国政府计划11月前把天然气库存提升至储气能力的90%，但现在仅为62.6%。
“燃气轮机维修延迟”一事牵动着德国人的心，重度依赖俄气的德方一直在请求加拿大返还这台燃气轮机，希望能打破“僵局”。考虑到加方直接向俄罗斯归回燃气轮机的行为可能会违反加拿大自己的制裁，德国副总理、经济部长罗伯特·哈贝克提议，可以将燃气轮机先运到德国，交给德国处理。德国《图片报》曝料，哈贝克的发言人甚至表示，就算燃气轮机事件是俄罗斯人的“借口”，也得让他们“不能有借口”。
高额燃料成本逼停德国铸造厂内的熔炉 图源：
在德国等欧洲国家的敦促下，加拿大政府最终在7月9日宣布将修复后的“北溪1号”燃气轮机经德国运回俄罗斯。德方对此表示感谢。加拿大《环球邮报》（The Globe and Mail）称，这一间接程序将避免加拿大违背对俄制裁中有关禁止向俄出口重要商品和技术的限制。
加拿大此举也得到了美国的肯定，美国国务院表示，制裁中的这种例外将让欧洲恢复天然气储备。
然而，有人欢喜有人忧，加拿大放行消息传出后，乌克兰总统泽连斯基公开表示反对，称这个决定“不可接受”，是向俄方“示弱”。乌克兰外交部随即召见了加拿大驻乌克兰使馆临时代办人员，呼吁加方重新考虑这一决定。
就在欧洲天然气供应缓解的积极信号发出没两天，7月11日，俄气暂时关闭了“北溪-1”两条天然气管道支线，以进行年度维修。
在俄乌冲突背景下，北溪天然气管道的首次例行公事检修却遭到解读，德国副总理兼经济和气候保护部长罗伯特·哈贝克评论道:“在我看来，这是一个政治决定，而不是一个技术上合理的解决方案。”除此之外，有官员还对俄罗斯会借此机会完全切断天然气供应，进一步加剧欧洲能源困境表示担忧。实际上，据北溪天然气管道网站消息，该管道每年都需要通过海底管道标准DNV F101的认证。
2天后（7月13日），加拿大《环球邮报》消息称，燃气轮机已经在运输途中。报道还称，在免除对俄罗斯制裁协议有效的情况下，加拿大可能会在两年内再为五台“北溪”天然气管道的俄罗斯燃气轮机提供服务或修理。目前，加拿大外交部已给予西门子能源公司两年使用制裁豁免的机会，报道强调，该协议有效期比此前报道的长得多。但是，渥太华可以随时撤销这一决定。
俄罗斯《生意人报》则在7月13日援引消息人士称，燃气轮机预计15日就能由德国运抵俄罗斯。而从目前来看似乎并没有成功。7月15日，彭博社报道称，德国经济部发言人罗伯特·塞韦林已经向负责运输的西门子下令：“我们相信西门子会审视该燃气轮机（所代表的）政治经济严重性，并会尽一切所能尽快将其带到目的地。”
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2021年中资券商海外业务大盘点：分化巨大，强者愈强；中泰国际巨亏8亿，中州国际连续3年亏损
每经记者：王砚丹 每经编辑：何剑岭
图片来源： 摄图网_501477761
A股上市公司年报披露渐近尾声，上市券商晒成绩也即将划上句号。
近年来，海外业务越来越成为券商的重要发力点。但随着新冠疫情的扰动与海外资本市场波动加剧，中资券商出海也注定不会一帆风顺。
《每日经济新闻》记者根据上市券商年报对2021年海外经营情况进行梳理后发现，2021年券商出海仍是有人欢喜有人愁，各大券商之间的分化已经异常剧烈。有的赚得盆满钵满，也有的用亏损买到了教训。
中金公司、海通证券海外收入占比超过20%
从营业收入的角度来看，目前已公布正式年报的券商中，海外营业收入绝对金额排名第一的是海通证券，2021年高达90亿元；其次是中信证券，达到73.23亿元；中金公司排名第三，为70.92亿元。华泰证券、国泰君安、中国银河排名第四到第六位，海外收入金额分别为63.08亿元、25.79亿元、19.32亿元。
上市券商2021年海外营业收入金额排名（数据来源：每经记者统计）
收入占比方面，中金公司、海通证券、华泰证券海外业务收入占总营业收入比例排名前三，均超过10%。其中中金公司境外收入占比达到23.54%；海通证券达到20.83%；华泰证券为16.64%。中信证券、国泰君安、中国银河的海外收入占比分别为9.57%、6.02%和5.37%。
上市券商2021年海外营业收入占比排名（数据来源：每经记者统计）
海外收入成长率方面，光大证券排名第一，同比增幅达到321.09%；其次是兴业证券，达到137.14%。华泰证券、招商证券、中金公司、中国银河、中信证券、中信建投同比增幅均达到两位数。
上市券商2021年海外营业收入同比增长排名（数据来源：每经记者统计）
需要说明的是，上述数据均由记者从年报中手工统计，力求准确。但各大券商在披露海外收入时口径有所差异，部分披露于“管理层分析与讨论”中的“主营业务分地区情况”环节，部分披露于“主要控股参股公司分析”章节，部分则在“其他说明”之“地区交易”中以“对外交易收入总额”列示；且上述数据未考虑合并报表抵消部分。因此最终数据若有偏差，仍以公司口径为准。
总体而言，在海外布局较早的龙头券商仍然优势明显。以海通证券为例。海通证券国际业务主要通过收购的海通国际、海通银行，以及设立的上海自贸区分公司运营。在年报中，海通国际披露，境外股权融资业务方面，海通国际证券继续保持在港投行标杆地位，完成47单港股股权融资项目，承销规模43亿美元，承销数量位列港股第三；完成39个IPO项目，承销规模29亿美元，承销数量及规模均位列港股第二。
出海不易：中州国际连续三年亏损 中泰国际踩雷地产美元债巨亏8亿
但与此同时，部分券商陷入了海外营业收入放缓、利润率下降的境地。海通证券、国元证券、申万宏源、国泰君安、广发证券、中泰证券均出现了收入同比负增长，而东方证券、中原证券的海外营业收入则均为负数，分别为-432万元、-1.76亿元。
与去年业绩比较，申万宏源、中泰证券、东方证券、中原证券均出现了海外业务收入同比亏损。
申万宏源境外业务主要由子公司申万宏源（国际）集团有限公司负责，其2021年的净利润为-9786万港元。而在“管理层分析与讨论”中披露的“主营业务分地区情况”显示，虽然公司实现营业收入4.60亿元，但其营业利润为-9939.61万元。申万宏源未对申万宏源（国际）为何出现亏损做过多说明。
东方证券的国际业务平台为全资子公司东方金控，东方金控旗下则设有子公司东证国际。东方证券在年报的主要控股、参股公司环节披露，至2021年12月31日，东方金控总资产港币204.10亿元，净资产港币22.68亿元；2021年实现营业收入港币-0.05亿元，净亏损港币2.88亿元。其“管理层分析与讨论”中披露的“主营业务分地区情况”环节也显示，公司境外子公司的收入为-432万元，营业成本为2.24亿元，应该指的就是上述东方金控。
相比2020年，东方证券国际业务出现大幅滑坡。记者查阅2020年年报后发现，2020年东方证券海外业务收入4.78亿元，同比下降5.37%；营业成本为2.46亿元，同比下降9.9%。当年公司海外业务营业利润率达到48.43%，同比增加2.59个百分点。
中原证券在“主营业务分地区情况”环节中表示，2021年境外子公司的营业收入金额为-1.76亿元，营业成本为7600万元。而在“主要控股参股公司分析”中表示，截至2021年12月31日，中州国际总资产为13.74亿港元，净资产8.04亿港元；2021年，实现收入及其他收益-1.39亿港元，净利润-3.04亿港元。
中原证券已经连续第三年出现境外业务亏损。2019年中州国际营业收入为-1.6亿元；2020年，中原证券境外业务收入为-0.30亿元；营业支出为0.67亿元；营业亏损0.97亿元。
中原证券这样解释中州国际亏损原因：因疫情持续、港股市场波动等不利影响，以服务内地客户为主的持牌公司业务受到重大影响，业务收入下降。此外，历史风险项目公允价值调减及计提减值对经营结果产生阶段性影响。不过，中原证券没有提及哪些项目导致了中州国际连续第三年亏损。
目前而言，中泰证券海外业务亏损最多。年报显示，中泰证券的海外业务由子公司中泰国际负责。中泰国际2021年净资产14.50亿元，2021年实现营业收入2.73亿元，营业利润-7.95亿元，净利润-8.04亿元。
中泰国际也是连续两年亏损。2020年中泰证券年报显示，当年中泰国际净利润-1.18亿元。也就是说，仅仅两年时间，中泰国际亏损高达近10亿元。
值得一提的是，对于2021年中泰国际出现巨亏的原因，中泰证券比中原证券还惜字如金：“2021年，因持有的境外地产美元债出现兑付风险，中泰国际计提了信用减值损失，导致中泰国际业绩亏损。”
一份年报页数众多，上市公司在竞争优势、经营亮点方面浓墨重彩，在风险点上惜字如金，投资者倒也习惯。但在以信息披露为中心的全面注册制即将到来背景下，投资人显然希望作为中介机构的券商，在披露自己的报告时也能做到全面而详尽。
《21世纪经济报道地产课题组》曾做过一个《与时间赛跑美元债查询》的小程序。从中记者发现，截至2022年2月，发债总额方面，恒大、佳兆业、碧桂园目前存续债总额均超过100亿美元，其中最高的是恒大，达到207亿美元。
2021年以恒大为代表的地产债先后爆雷，美元债更是重灾区，恒大、佳兆业、花样年、阳光城等均爆出美元债违约。中泰国际出现高达8亿元的亏损，所提到的“因持有的境外地产美元债出现兑付风险”，没有指名道姓，但必定是踩中其中一个甚至几个大雷。
申万宏源研究报告曾指出，2022年是地产美元债到期高峰，2022年地产美元债到期金额折算为人民币约为3787亿元，较2021年大幅增长40%。分季度来看，2022年Q1~Q3均为地产美元债到期高峰，折算为人民币单季度到期规模约为1000亿元人民币。目前披露的信息也未知中泰国际对地产美元债的信用减值计提是否充分，因此无法判定中泰国际在财务上所面临的地产美元债风险是否释放完毕。
一季度全球股权融资表现不佳 但2022年内资券商出海仍有巨大机遇
年报毕竟是过去的成绩。进入2022年，内资券商出海在宏观环境上似乎面临着更为复杂的局面和更多的不确定性。
2022年至今，受国际地缘政治动荡及疫情反复影响，国际市场较为波动，全球市场融资脚步显著放缓，欧美及港股市场皆呈现不稳定性。尤其是从一季度的数据来看，作为内资券商出海“桥头堡”的港股市场融资表现降至冰点，融资规模大幅下降。一季度仅有16家公司在港交所上市，融资规模仅为19亿美元，同比下降90%，IPO发行认购和后市表现较为清淡，反映出投资者普遍持保守观望态度。
但值得一提的是，在关注海外市场的业内人士看来，经过了最初的不确定性后，2022年海外资本市场其实机遇与挑战并存。尤其是中概股回归，可能为内资券商出海带来一次较为确定的机会。
4月上旬，安永发布了一份题为《TMT中概股回港二次上市的热行动与冷思考》的报告。在报告中，安永明确提出，中概股在美国资本市场面临日益严格的监管环境和要求，甚至有一定程度的退市风险。在此背景下，TMT中概股回归浪潮将至，未来赴港二次上市的中概股将会越来越多，
安永指出，2020年，中国TMT企业IPO数量总计164起，较2019年全年增加近58%；而2021年中国TMT企业IPO数量总计152起，融资总额达3654亿人民币，彰显出中国资本市场对TMT企业的关注和吸引力。相关企业的业务场景根植于中国市场，其商业模式和发展前景也最能获得中国消费者和中国投资者的理解。这些创新的TMT企业不再需要寻找一个海外的参照系统来获得估值，中国资本市场已经能够清晰地理解其价值。因此，回港二次上市水到渠成且成为大势所趋。
2018年港交所修改上市制度以来，已有11只TMT行业中概股保留美股上市地位同时通过在港股二次上市方式实现回归。已回归港股的11家TMT企业市值均在30亿港币以上，美股上市时间大于3年。其中，10家TMT公司美股上市时间大于5年，包括阿里巴巴、网易、京东、百度等。
安永指出，在龙头企业的带动下，以及当前美股监管趋紧、港股监管趋松的形势下，可以预见，更多的TMT中概股将重新审视港股市场。考虑到对冲美股市场上中概股的不确定风险、进一步多元化股东结构、保持稳定的市值等因素，未来赴港二次上市的中概股将会越来越多。同时，随着国内政策、制度不断完善，市场环境逐渐改善，包括上交所科创板、深交所创业板以及北交所在内的A股市场对部分在美中概股的吸引力也将进一步增加。
安永上述观点也与内资龙头券商不谋而合。
中金公司投资银行部董事总经理陈永仁在接受《每日经济新闻》记者采访时表示：“我们也观察到，从发行人方面，计划赴港上市的发行人热情不减，中金香港保荐承销的港股项目储备充足。我们预期未来会有更多海外上市中概股、优质新经济企业及国际发行人考虑来港上市。”
根据陈永仁提供的数据，一季度从券商IPO承销金额来看，中金公司承销金额稳居榜首，行业龙头持续保持领先地位；IPO保荐家数方面，中金公司担任了7家IPO的保荐人，拔得头筹；担任IPO全球协调人家数方面，中金公司以5家的数量排名第一。
此外，陈永仁强调，得益于中国资本市场高水平对外开放在持续稳步推进，中金仍对海外业务发展充满信心，并且海外业务的机会不仅局限于港股市场。
具体来说，首先，今年推出的扩大版的中欧资本市场互联互通会带来不少A股上市公司赴欧洲市场发行存托凭证并上市的业务机会，同时欧洲的企业也会更多地关注中国的资本市场。“近期中金公司作为独家保荐人完成的意大利法拉帝公司的港股IPO，就是一个典型的欧洲企业利用中国资本市场融资发展的案例。我们将高度关注这一新产品所带来的比较确定性的机遇。”
其次，近期国务院金融稳定发展委员会会议明确提出的“中国政府支持各类企业到境外上市”，在很大程度上提振了中资企业境外上市的信心。“我们已经看到一些中资企业在恢复赴美上市的工作，中美关于审计底稿检查的相关监管合作也取得了积极进展。中金公司将继续积极服务中资企业在境外资本市场进行上市融资，助力企业走出去。”
最后，除欧美等发达市场以外，今年中金公司还将格外关注对“一带一路”沿线国家市场的开拓和服务，特别是东南亚、韩国、南美等地。“我们在积极地寻求在这些地区开设分支机构和部署团队，也一直在积极地服务这些地区的优秀企业，帮助他们融资以及对接中国内地和香港的资本市场。”
陈永仁最后总结称，总而言之，虽然有很多地缘政治因素所带来的挑战，但随着我国不断地深化资本市场改革、扩大开放，中金对国际业务的发展前景非常有信心，将在2022年坚定不移地加大投入。同时也会高度关注美联储加息缩表以及俄乌冲突对资本市场、资产价格带来的影响，这可能是需要关注的主要风险。
受益于金融科技 新冠疫情对内资券商海外运营未直接造成重大影响
此外，一季度海外疫情扰动、尤其是中国香港一度面临疫情高峰，为内资券商在海外业务展业方面造成了一定困难。内资券商如何应对新冠疫情的挑战？记者也进行了了解。
从接受采访的情况来看，受益于金融科技的投入与线上交易发展，券商在海外、尤其是中国香港地区展业未受到重大影响。
国泰君安国际相关人士表示，随着中国香港地区政府坚持“动态清零”，呼吁自我检测，多管齐下切断传播链。公司自疫情开始至今，定期向员工派发最高保护力的医用口罩。近日，公司已将自我检测盒顺利送到员工手中，并呼吁员工做好自我检测工作，以便有效地及早识别是否被感染，提早保障自身和家人健康安全。
此外，该人士指出，面对新冠疫情，国泰君安国际将客户的安全与高效放在首位，现已推出支持多种途径的《非现场自主服务》，投资者与客户可通过国泰君安国际交易宝手机APP、国泰君安富易港股通、Web版交易、7*24在线客服、客服热线等多种非现场渠道办理业务。公司提醒业务团队，巧用数字化与科技手段，从传统面对面沟通转向以互联网通讯与电话会议方式交流。
该人士同时指出，2021年，国泰君安国际设立金融科技（Fin-tech）业务发展部，提升集团整体的技术创新、数据治理与分析能力，赋能包括财富管理在内核心业务的高质量发展。现在国泰君安国际所提供的大部分金融服务均能够通过电子化交易系统等线上方式完成，新冠疫情对公司的运营未直接造成重大影响。
陈永仁也表示，目前的环境下，虽然在项目开发、客户服务、项目市场推介的方面，在一定程度上受到疫情影响，但得益于全球一体化的业务平台，中金投行业务在中国香港展业并无实质困难。在港股上市公司“国际化”的背景下，鼓励跨国公司直接或分拆亚洲（中国）业务在港股上市融资等机遇亦有待出行管控放开、疫情缓和后系统性开展，加强在各区域市场推广力度。
每日经济新闻