梦幻西游储备经验(浦银理财副总经理初冬：提高大类资产配置能力 优化养老产品体验)
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浦银理财副总经理初冬：提高大类资产配置能力 优化养老产品体验
初冬。资料图
11月15日，在“2022中国资产管理年会”上，浦银理财副总经理初冬分享了她对第三支柱养老理财的看法。
“现在，养老保障体系第三支柱的规模还很小。”初冬介绍，税延养老保险只在上海、福建、苏州工业园区等地进行试点，且这些地方的参与率并不高。
她认为主要有以下两个原因：首先，2019年税改将个税起征点提高至5000元后，能够缴纳个税的人数显著下降；其次，人们在规划养老时存在一定的知识储备或经验上的不足，大部分人在退休后通常都依赖于社保，没有提前规划养老的习惯。
但初冬对第三支柱的未来保持乐观。“随着年轻人受教育程度的提高，他们会更加重视养老，并更早地作出规划。”
初冬预测，更多的年轻人将加入个人养老保障规划，支付比例将出现显著上升，个人养老金规模突破万亿只是时间问题。
那么，银行理财该如何给购买个人养老金的客户带来更高的回报呢？初冬认为，专业性是关键。如今，市场波动本身变得越来越专业，初冬举例：“现在有时候白酒涨得好，有的时候科创涨得好，同涨同跌、一拥而上的情况越来越不普遍。”
面对波动，初冬认为，银行理财要做好投研体系，在大类资产配置、方向选择时做出正确判断，在投资上体现专业性。
初冬进一步分析了银行理财在养老市场的优势。首先，《中国养老金融调查报告（2021）》中曾提到，银行理财和存款是最受关注的投资理财方式。其次，商业银行是唯一一个能够开立资金账户的机构，所以它掌握了资金入口，有更多的客户资源。最后，银行有收益平滑的机制。
初冬介绍：“比如今年收益超过基准，我们会把其中一部分纳入平滑基金，赶上股债双杀的年景就可以用平滑基金进行回补，平衡产品业绩。”同时，银行理财还有风险准备金机制、损失承担机制，在非标、在大类资产配置和获取上也有一定的优势。
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光大宏观：底部已现，黄金步入上行通道
要点
引言：
近两年，美国通胀持续走高，黄金的价格却并未表现出“水涨船高”的现象，黄金究竟是否具备“抗通胀”功能？一方面，黄金的“抗通胀”更多表现为“抗通胀上行”。另一方面，当利率上行速度超过通胀速度时，黄金作为“无息资产”持有成本升高，与黄金具有相似金融属性的债券吸引力上升，此时，通胀上行，黄金价格却可能下跌，这也就是导致近期通胀高企、金价走弱的原因。因此，尽管通胀水平会影响黄金价格，但是通胀水平并非黄金价格的决定因素。那么，黄金的主要定价因素是什么？
核心观点：
一、黄金的金融属性主导黄金价格。
黄金兼具金融属性、货币属性和商品属性。作为商品的黄金供需偏刚性，作为货币的黄金主要体现为与美元的相对价值，黄金的金融属性则表现为投资需求，由实际利率定价。如今，与避险、抗通胀和资产配置相关的投资需求，是黄金的主要需求，实际利率也成为黄金重要的定价因素。从数据角度看，黄金价格与实际利率高度负相关，自2003年以来两者负相关系数绝对值高达0.88，两者呈现“此消彼长”的形态。
二、为何实际利率是黄金定价的锚？
一则，从避险角度看，“货币天然是黄金”，长久以来人类社会对黄金价值的高度认同赋予黄金避险作用，美国抗通胀债券（TIPS）收益率可代表美国实际利率，TIPS作为美国财政部发行的国债，也具备较高信用等级，市场风险偏好降低时，资金流入推动黄金价格上涨、TIPS收益率下跌。
二则，从抗通胀角度看，黄金购买力长期保持稳定，不受单一国家货币价值变化影响，TIPS计息方式依赖于美国CPI同比数据，CPI上行时投资者可以获得更多的利息作为补偿，此时投资者也期望通过购买抗通胀的黄金和TIPS保护本金。
三则，从资产配置角度看，黄金是一种无息资产，实际利率可以视为持有黄金的机会成本，两者存在负向传导。实际利率上升时，作为无息资产的黄金吸引力降低，金价下降，反之，当实际利率走弱时，黄金价格走强。
三、展望看，黄金价格已步入上行通道。
从经济基本面看，美国经济已出现放缓迹象，11月美国制造业PMI降至收缩区间，住房市场正在快速降温，美债利率曲线深度倒挂。从通胀视角看，11月美国通胀明显回落，环比及同比数据均大幅低于市场预期，服务价格带来的通胀高粘性问题已出现边际松动。从货币政策看，12月美联储加息放缓，我们预计明年3月或停止加息，历史经验表明，美债利率多提前于美联储加息终点回落。多因素共同作用，实际利率已步入下行通道，带动黄金价格上涨。同时，美元作为黄金的计价货币，对黄金价格形成“尺度效应”，明年美元强势基础或将转弱，对黄金价格的压制放缓；从资产配置视角看，从加息结束到降息周期，黄金均是优势资产。
风险提示：美联储货币政策超预期，美国通胀回落不及预期，地缘政治发展超预期，欧洲债务风险超预期，疫情反复情况超预期。
引言
近期美国通胀高企，作为“抗通胀资产”的黄金为何表现平平？
近两年，美国通胀持续走高，黄金的价格却并未表现出“水涨船高”的现象，黄金究竟是否具备“抗通胀”功能？
通常我们认为黄金是“抗通胀资产”，是由于黄金的购买力相对稳定，具体来说，一方面表现为，经济、社会受到巨大冲击时，信用货币可能发生大幅贬值，而黄金价值不受单一货币价值变化影响；另一方面表现为，当一国超发货币或央行大幅放水，造成国内通货膨胀高企，本币贬值，以本国货币计价的黄金追随国际金价，金价往往上涨。在这两层意义上，黄金确实具有“抗通胀”功能。
但是有两点需要注意。一方面，黄金的“抗通胀”更多表现为“抗通胀上行”，而非通胀本身。在通胀上行时，出于对黄金价值认同，投资者愿意以更高的价格购买黄金，有助于推高黄金价格，但在市场充分交易通胀预期后，如果通胀维持高位而不再攀升，难以对黄金价格有较强影响。另一方面，当市场利率上行速度超过通胀速度时，黄金作为“无息资产”持有成本升高，与黄金具有相似金融属性的债券吸引力上升，此时，通胀上行，黄金价格却可能下跌，这也就是导致近期通胀高企、金价走弱的原因。
因此，尽管通胀预期会影响黄金价格，但是通胀水平并非黄金价格的决定因素。那么，黄金的主要定价因素是什么？
本文指出，黄金主要由其金融属性定价，作为名义利率与通胀预期之差的实际利率，才是判断黄金价格走势的良好抓手。
一、从黄金的三大属性看黄金价格
1.1、 金融属性主导黄金价格走势变化
黄金兼具三大属性：货币属性、商品属性和金融属性，主导黄金价格走势变化是其金融属性。
第一，黄金的货币属性逐渐转变为金融属性。
自布雷顿森林体系瓦解、牙买加协定取消黄金官价后，黄金的货币属性逐渐减弱，如今，黄金的货币属性主要体现为各国央行中的黄金储备。而央行购金则是一种政策性行为，与金价的走势关联性较小。
第二，商品属性对金价影响较小。
黄金的商品属性主要体现为人们对黄金作为首饰的消费需求以及工业制造业中以黄金为原料的生产需求。黄金供给相对稳定，黄金需求中珠宝制造需求和工业生产需求不是黄金价格变化的驱动因素，这也是黄金的商品属性并非黄金主要定价因素的原因。
第三，主导黄金价格走势变化是其金融属性。
黄金既是一种常见的投资标的，又是一种特殊的大类资产。在黄金不再承担货币职能之后，金融市场中黄金的最主要的功能就是用于投资。进一步而言，黄金具备的金融属性表现出三大功能：
一是避险：黄金作为一种几乎没有信用风险的“安全资产”，在政治、经济或社会发生巨变的特殊时期，相比信用货币具备保值功能，从而赋予黄金避险功能。
避险特征会造成黄金价格产生两种类型的变化。一种是由于风险偏好，市场总体风险逐渐抬高时，低风险偏好的资金从风险资产流向“安全资产”黄金，逐渐抬高黄金价格；一种是由于突发事件，避险情绪扭曲黄金需求，导致黄金价格快速上涨，随着“靴子落地”，预期兑现或落空，黄金价格随之回落。
二是抗通胀：黄金的购买力相对稳定，不受单一货币价值变化影响，在计价货币贬值、通货膨胀上行时，对黄金价值的认同，投资者愿意以更高的价格购买黄金，避免自己的资产被动缩水，黄金价格上行从而表现出抗通胀功能。
三是资产配置：黄金价格与其他金融资产价格相关性较低，配置黄金有利于资产配置的多样化。对于个人投资者而言，购买黄金是“狡兔三窟”的分散风险选择；对于机构投资者而言，黄金既可以当作一种独立的大类资产，又可以作为资产组合的一部分用作风险对冲。
1.2、黄金的货币属性体现为和美元的相对价值
“货币天然是金银”。黄金由于其稀缺性和稳定的物理化学属性，在漫长的人类历史文明长河中充当着货币的职能。但随着布雷顿森林体系瓦解、牙买加协定取消黄金官价，国际货币体系逐渐由金本位转变为美元为核心的信用货币体系，黄金的货币属性逐渐减弱。当下，黄金的货币属性主要体现为和美元的相对价值。
对于个人投资者而言，黄金已不再具有货币功能，但黄金依然是各国央行储备的重要构成元素。黄金具有较强的流动性和变现能力，既可作为国际购买手段，也可作为国际支付手段以及国际财富转移的手段，在各国央行外汇储备中，起着支持法定货币发行、维护币值和汇率稳定的作用。在2008年金融危机以前，各国央行的黄金储备整体呈下行走势，西方国家对黄金采取“去库存”态度，但自2008年金融危机后，美元的信用等级有所下滑，部分国家央行重新提升在黄金上的配置比例，央行黄金储备由净卖出转为净买入。
在俄乌冲突后，美国对俄罗斯采取诸多制裁措施，包括冻结俄罗斯在美外汇储备，削弱美元的信用等级，今年一季度以来央行购金规模逐渐扩大，世界黄金协会数据显示，今年第三季度全球央行黄金净购买量为399.3吨，是去年同期4倍以上。
虽然从趋势看，央行黄金持有量和黄金价格并没有显著联系，但是央行购金是对长周期的一种判断，延续性较强，根据世界黄金协会2022年6月的调查数据，25％的受访央行表示会在未来12个月增加黄金储备，高于去年的21％。
1.3、 从供需关系看，黄金供给相对稳定，金价主要受需求侧驱动
黄金供给可分为库存黄金和增量黄金，近年来，新增供给体量较小且相对稳定；需求可分为三大类：珠宝制造、工业生产和投资，其中珠宝制造与金价轻微负相关，工业用金量逐年下滑，金条金币、黄金ETF、央行储备等投资需求驱动黄金价格。
第一，从供给看，黄金供给相对稳定，对金价影响有限。
库存黄金体量远大于增量黄金。黄金几乎无法被销毁，曾经开采出的黄金都会以一定的形态存在，现在地面上的黄金主要都来源于历史库存。据世界黄金协会2022年1月的数据显示，截至2021年底，全球探明黄金储量约53,000吨，已开采黄金量约205,238吨，其中约三分之二是在1950年以前开采的。近10年来每年新开采黄金量不到库存总量的2％。
市场中的增量黄金主要来源于新开采矿石和再生金。黄金开采量不仅占库存总量比较小，且近年来开采量较稳定，近5年黄金开采量大致保持在每年3,500吨左右，占增量黄金的70％~80％。除矿石开采外，回收黄金也是市场的重要组成部分，约占总供应量的20％~30％。根据WGC（2018）的报告，黄金回收中约90％来自珠宝回收，其余则来自工业回收，交易投资金条和金币不属于黄金回收的范围。
黄金供给量不是金价的重要影响因素。一是，新开采黄金量占黄金总体量过小，对黄金价格影响有限，并且，从勘探到发现新的金矿，再到矿山投入生产之间通常存在较长时间，矿山生产难以对价格变化做出快速反应。二是，相较于黄金新开采量，黄金回收量的波动受经济状况和金价波动影响较大，而黄金价格与黄金回收量表现出较强的同步性：金价较高时人们有更强的意愿出售珠宝，在危机期间，黄金作为一种高质量的流动资产常常被用作筹集现金。
第二，从需求看，黄金投资需求是黄金价格的驱动因素之一。
黄金需求主要来源于珠宝制造、工业制造、投资等，其中珠宝制造占比维持在50％左右，其次为投资需求，占比在30％~50％波动。
珠宝制造需求量对黄金价格影响有限。黄金是制作首饰的重要原料，珠宝制造是黄金需求中占比最大的组成部分。珠宝制造用金量对黄金价格敏感：非刚需情况下，人们更愿意在黄金价格较低时购买黄金首饰，而因市场过多购买金饰导致黄金价格上涨的情况比较少见。
制造业用金量变动与黄金价格变化相对独立。黄金具有其他物质难以替代的物理化学属性，是电子、通讯、航天航空等现代工业中生产原材料。如今，黄金的工业需求中以电子制造需求为主，占比约八成。随着科技进步、制造工艺发展，工业用金需求总体呈下降趋势。
黄金需求中由黄金投资需求驱动金价。我们将金条金币、黄金ETF、央行储备等黄金需求归为黄金的投资需求，这些投资需求共同作用、驱动黄金价格。其中，金条需求量占比较大，更受倾向于储蓄或者长期投资的投资者青睐，相较而言，对价格变化不敏感，需求量也相对稳定；ETF持有的黄金具备更强投资属性，其投资需求波动更为剧烈；央行储备黄金则受国际政治形势影响，在2008年金融危机后，央行储备黄金的意愿增强。
二、为何实际利率是黄金定价的锚？
从现实情况看，黄金价格与实际利率具有显著的负相关关系，自2003年以来两者负相关系数高达0.88。
2.1、 究竟何为实际利率？
实际利率指名义利率减去通货膨胀率，市场通常使用美国10年期通货膨胀保值债券（TIPS）的隐含收益率代表实际利率。
TIPS是美国财政部发行的与通货膨胀挂钩的债券，其票面价值随着消费者价格指数的上升而上升，同时利率保持不变，即在通货膨胀时可以获得更多的利息作为对通胀的补偿。即，
TIPS的隐含收益率是投资者交易的结果。在名义利率不变的情况下，当人们的通货膨胀预期上升时，相比名义国债，人们更倾向于购买TIPS以抵抗通货膨胀，更多的资金流向TIPS，使得TIPS的隐含收益率下滑；当通货膨胀预期下滑时，投资者购买TIPS的意愿降低，购买TIPS的资金减少，TIPS隐含收益率上升；当发生通货紧缩时，由于本金保护机制的存在，购买TIPS与直接购买10年期国债没有差别。
2.2、为何实际利率与黄金价格总是“此消彼长”？
一方面，黄金和TIPS具有相似的金融属性，两者变化受共同的经济基本面因素驱动。另一方面，黄金是一种无息资产，实际利率可以视为持有黄金的机会成本，两者存在负向传导。
黄金兼具金融属性、货币属性和商品属性，作为商品的黄金供需偏刚性，作为货币的黄金主要体现为与美元的相对价值，黄金的金融属性则表现为避险、抗通胀和资产配置需求，主要由实际利率定价。其中，实际利率是黄金重要的定价因素，从数据角度看，黄金价格与实际利率高度负相关，自2003年以来两者负相关系数绝对值高达0.88，两者呈现“此消彼长”的形态。
一则，从避险角度看，“货币天然是黄金”，长久以来人类社会对黄金价值的高度认同赋予黄金避险作用，以美国抗通胀债券（TIPS）为代表的美国实际利率也具备较高信用等级，市场风险偏好降低时，资金流入推动黄金价格上涨、TIPS收益率下跌。
二则，从抗通胀角度看，黄金购买力长期保持稳定，不受单一国家货币价值变化影响，TIPS计息方式依赖于美国CPI同比数据，CPI上行时投资者可以获得更多的利息作为补偿。因此当通货膨胀预期升温时，投资者会期望购买这两种“抗通胀资产”以保护本金，资金流入助力金价走强、实际利率走弱。
2.3、 何时实际利率与金价的反向依赖关系会被扭曲？
虽然从长期看实际利率与黄金价格存在显著的负向依赖关系，但缩短时间视角，实际利率与黄金也会同向变动。自2003年以来，实际利率和黄金出现过四段较长时间的同向变动，这四段时间内，通货膨胀预期都相对平稳，实际利率由名义利率主导，而黄金价格多受美国外其他国家经济政策形势影响，避险情绪、国际间资金流动等因素主导黄金价格，造成实际利率与金价同向变动。
第一段是从2005年9月到2006年6月，黄金与实际利率同步上行。
这段时间，名义利率大幅上行而通货膨胀预期相对稳定，实际利率由名义利率主导。当时恰处在美国为期两年的加息周期的后半段，CPI同比增速总体在2％~5％，通胀预期较为平稳。黄金价格受国际环境影响强势上涨。当时主要国际货币都不受投资者青睐，2005年6月《欧盟宪法条约》公投失败，投资者对欧洲经济前景的信心下降，资金从欧洲市场流出，同时由于美国多年双赤字，美国政府信用降低，美元的国际储备货币地位下降。这种国际形势下，黄金的“安全资产”特征凸显，资金持续流入助力金价强势上行。
第二段，2011年9月到2012年5月，实际利率和黄金价格同步走弱。
此阶段实际利率延续了自2008年之后的下行走势，美国自08年金融危机后开启量化宽松，经济疲弱叠加风险偏好降低，资金向债券市场持续流入，实际利率在2011年11月降至负区间。2011年8月，标普下调了美国主权信用评级，美国第一次失去AAA主权信用评级，美元快速贬值，使黄金成为投资炒作的热点，金价被避险情绪快速推高。随着美国经济复苏势头开始增强，美联储收紧货币政策预期升温，市场避险情绪消散，黄金价格无力再攀高峰。自2011年9月见顶回落后，黄金价格震荡下行至2012年5月，从1900美元/盎司跌至1539美元/盎司，先于实际利率变动，提前结束了2008年以来的三年黄金牛市。
第三段是从2014年3月到2014年8月，两者同步下行。
在此期间，美国通胀保持在1％到2％的温和区间，通胀预期平稳，实际利率由名义利率主导。2014年美国经济复苏步伐加快，而日本、俄罗斯、欧元区经济表现乏力，美国经济相对其他西方国家走强，美国国债吸引海外资金持续流入，美国国债实际利率下滑。
2014年实际利率的持续下滑却并未带来金价的繁荣，主要是由于2014年一季度黄金价格被过分高估。2013年底乌克兰危机发生，实际利率下滑、地缘政治危机推动金价强势反弹，从2014年初的1200美元/盎司反弹至当年3月的1381美元/盎司附近。随着克里米亚加入俄罗斯、乌克兰大选揭晓，避险情绪迅速消散，金价自高点快速回落。
第四段是2018年1月到2018年10月，黄金价格与实际利率走势偏离。
这段时间，通胀预期平稳，实际利率走势由名义利率主导，美债收益率上行主要源于美联储加息预期持续升温，2018年开始美国陆续对中国产品加征关税，中美贸易摩擦不断升温，欧洲经济持续疲软，收紧货币政策预期不断降温，而美国经济稳健强劲，维持渐进式加息，美债收益率走高。
黄金价格并没有随着实际利率走势节奏变化，2017年底市场预期的美联储鹰派信号落空，金价触底反弹，美国税改不确定性和下行的实际利率进一步推高黄金价格。在维持一段震荡走势后，随着情绪因素逐渐消散、美欧经济分化支撑美元走强，前期实际利率上行造成的金价回落空间显露，中美贸易摩擦愈演愈烈，美元兑新兴市场货币走强，黄金价格自2018年4月到2018年8月一路下行，从1346美元/盎司跌至1174美元/盎司，跌幅12.8％。
以史为鉴，实际利率与金价走势错时期往往具有以下特征：通货膨胀预期相对平稳，实际利率由名义利率主导，而黄金价格多受美国外其他国家经济政策形势影响，避险情绪、国际间资金流动等因素主导黄金价格，造成实际利率与金价节奏错位。
2.4、 究竟是否存在“通胀上行=金价上涨”？
在第二部分的最后，我们再次回顾一下引言中关于通胀和金价的讨论。我们发现，通胀预期确实在黄金价格中扮演着重要的角色，那么，我们通常认为的，“通胀上行时应该购买黄金”，究竟是对是错？
需要分情况讨论：
一种是，恶性通货膨胀时期，例如上个世纪70年代，美国通胀处于高位且持续向上攀升时，黄金价格大幅上涨。此时物价上涨速度过快，美元持续贬值，而美联储在控制通胀和经济发展之间摇摆不定，黄金“抗通胀”功能显现，金价快速攀升。
另一种是，通胀处于相对高位，但并不一定会引发黄金价格上涨，需要具体情况具体分析。一般而言，在通胀上行初期，黄金价格会更具上行动力，这一方面是投资者交易预期导致的，另一方面可能与经济周期有关。
三、展望看，黄金价格已步入上行通道
3.1、 回顾：2022年黄金价格冲高回落
今年黄金价格整体呈现倒“V”形走势。一季度黄金价格在通胀预期和避险情绪刺激下快速攀升。自2021年12月开始，伴随美国通胀持续攀升，市场对美国通胀的担忧加剧，推动黄金价格震荡走高；进入2022年后，俄乌紧张局势推升市场避险情绪，进一步推动黄金价格上涨；美国对俄罗斯实施能源制裁，进一步抬升通胀预期，刺激黄金价格强势上行。
随着美联储宣布加息、避险情绪缓和，黄金价格自2022年3月见顶回落。一则，美联储货币政策转向，明确表态抗击高通胀，并自3月16日开启加息周期，实际利率大幅上行，黄金价格承压；二则，自俄乌冲突发生后，避险情绪逐步发酵，3月初西方国家对俄罗斯发动集中制裁引发市场恐慌，推动黄金价格快速攀升，随着避险情绪逐渐缓和，由避险情绪过分推高的黄金价格快速回落；三则，美元指数自2月持续走高，对美元计价的黄金价格形成压制。
11月以来，在美联储释放放缓加息信号后，黄金价格应声而起，10月美国通胀数据超预期回落，进一步强化放缓加息预期，自11月3日FOMC会议至11月15日美国公布零售数据前，黄金价格上涨9.2％。在美国零售数据超预期后，金价出现小幅回调。12月1日，伦敦金现货价格突破1800美元/盎司关口。
3.2、展望：多因素共同支撑黄金价格
从经济基本面看，美国经济已出现放缓迹象。
11月美国制造业PMI降至收缩区间。11月ISM制造业PMI降至49％，较上月下降1.2个百分点，自2020年5月以来首次落入临界值以下。从细分指标看，新订单PMI连续3个月处于收缩区间，需求持续偏弱；产出PMI较上月下滑0.8个百分点至51.5％，仍处于枯荣线以上；就业PMI、供应商交付PMI、订单库存PMI均处于收缩区间，其中订单库存PMI已降至40％的低位。
美国住房市场正在快速降温。随着住房按揭贷款利率攀升，房地产市场陷入“寒冬”，美国10月成屋销售折年数为443万户，如果忽略疫情初期的异常值，该指标创2011年12月以来的新低，同比降幅达28.4％，环比下降5.9％，连续第九个月下滑。
美债利率曲线深度倒挂。美联储多次释放“鸽派”信号，长端美债收益率近期快速下行，部分关键期限美债收益率曲线倒挂程度再次加深。12月7日，10年期与2年期美债收益率倒挂84个基点，创1981年10月以来最深倒挂程度。10年期与3个月美债收益率曲线从10月25日开始倒挂，截至12月16日已倒挂83个基点。
展望2023年，美国经济或浅幅衰退。从消费看，在超额储蓄、低居民杠杆率、薪资粘性支撑下，美国消费缓慢退坡；从私人投资看，住宅投资对经济构成拖累，非住宅投资缓慢回落但有支撑；从政府支出看，共和党重掌众议院压缩拜登政府大规模财政刺激的空间；从净出口看，消费回落库存走高，预计美国进口持续下滑，俄乌冲突持续发酵，预计2023年净出口依然对经济读数构成支撑。
从通胀视角看，11月美国通胀明显回落，环比及同比数据均大幅低于市场预期。其中，能源和二手车价格回落是主因，美国二手车和卡车价格环比跌幅进一步扩大至-2.9％，上月为-2.4％，表明商品需求回落、供应链压力持续缓解；餐饮、医疗、交通等服务价格涨幅也出现全面放缓。
服务价格带来的通胀高粘性问题已出现边际松动。其一，11月CPI住房价格环比增速已出现放缓迹象，鉴于前期房屋价格和实际租金价格已在持续下跌，明年这一滞后效应将进一步体现，带动住房通胀加快回落。其二，随着需求侧降温，劳动力市场供求关系正边际改善，美国职位空缺率、失业人数中退职者比例已在持续回落。未来需进一步观察，若这一趋势得到强化，未来通胀粘性或将持续减弱。
向前看，未来能源、商品、服务价格转弱的持续性较强，或将带动美国通胀超预期下行。在此背景下，预计明年美联储加息节奏将进一步放缓，提振黄金价格。（详见光大宏观团队于2022年12月14日发布的报告《美国通胀粘性收敛，未来或将超预期下行——2022年11月美国CPI数据点评》）
从货币政策看，12月美联储加息步伐放缓，但加息终点或走向“更高”。
12月15日，美联储货币政策委员会FOMC会后宣布，将政策利率联邦基金利率的目标区间从3.75％至4.00％，上调到4.25％至4.50％，加息幅度50个基点。
明年美联储加息或进一步放缓。点阵图显示，2023年利率中枢达到5.1％，预示还有75bp加息空间。2022年末联邦基金利率中值达4.4％（与9月一致），2023年继续小幅攀升至5.1％（比9月调高50bp），意味着未来还有75bp加息空间。如果考虑鲍威尔在发布会上所言，“美联储考虑下次加息幅度调整到25个基点”指向2023年2月、3月、5月各有一次加息25bp的操作，而后加息停止。（详见光大宏观团队于2022年12月15日发布的报告《加息转入小步慢跑，美联储警惕未松——2022年12月FOMC会议点评》）
芝商所CME利率观察工具FedWatch显示，明年3月或是最后一次加息。截至2022年12月15日，市场对于明年2月加息25bp预期为74％，3月再次加息25bp预期为55.8％。
从加息路径看，美国加息大概率在明年上半年结束，而历史经验表明，名义利率通常提前加息终点回落。回顾最近6轮加息-降息周期，以停止加息时的日期和收益率为原点，向前看，10Y美债收益率平均提前50个交易日见顶回落。
明年美元强势基础或将转弱，对黄金价格的压制放缓。
美元作为黄金的计价货币，对黄金价格形成“尺度效应”，美元指数处于强势周期时，美元相对黄金回报率提升，往往对黄金价格形成掣肘。美元指数中美元兑欧元汇率的权重占比约六成，美国和欧元区的货币政策和经济基本面的相对差异是影响美元定价的主要因素。
2022年以来，受美联储强势加息、俄乌冲突加剧能源短缺等因素影响，欧元兑美元大幅贬值，美元指数较2021年末的涨幅一度达19％（高点为2022年9月27日）。向前看，这两大因素正在逐步反转，支撑美元强势的基础已在转弱。
从货币政策看，欧央行货币紧缩政策滞后于美国。当前美国通胀已在缓慢回落，美联储加息幅度逐步收敛，而欧元区通胀仍在攀升，短期内加息步伐难以放缓。从经济基本面来看，高储气水平叠加暖冬天气，使得欧洲冬季能源短缺风险大幅缓解，若欧洲顺利度过今冬明春用能高峰，俄乌冲突对美、欧基本面的非对称性影响将趋于收敛。
从资产配置视角看，从加息结束到降息周期，黄金均是优势资产。
回顾2000年以来美联储3次完整的加息-降息周期，我们发现，自加息结束至降息期间，黄金均是优势资产。由于美联储开始降息往往出现在美国经济放缓的时期，降息前后美股表现可能分化，因此，我们从加息结束至降息前夕和降息两个阶段进行观测。
自加息结束至降息前夕，美股和黄金均是优势资产。美股：美国经济仍有一定韧性，美股多为正收益，道琼斯工业指数平均年化收益率16.1％，标普500平均年化收益率12.7％；美债：伴随市场对降息的预期逐渐强化，美债利率提前于降息时点回落，债券价格指数上涨，彭博美国国债指数平均年化收益率12.0％；黄金：黄金多提前于降息时点触底反弹，平均年化收益率12.6％，最近两轮加息-降息周期中，黄金在这个阶段均表现为较高的正收益。
在降息阶段，黄金是强势优势资产。美股：经济已经陷入疲弱状态，道琼斯工业指数平均年化收益率-25.5％，标普500平均年化年化收益率-25.5％；美债：经济乏力，更多资金流向债券，美债价格继续上行，彭博美国国债指数平均年化收益率13.2％；黄金：黄金价格表现较为强势，平均年化收益率高达12.0％。
四、风险提示
美联储货币政策超预期，美国通胀回落不及预期，地缘政治发展超预期，欧洲债务风险超预期，疫情反复情况超预期。
本文源自券商研报精选
加快无人化作战力量人才建设
加快无人化作战力量人才建设
■史泰源
党的二十大报告提出，要加快无人智能作战力量发展。无人化作战力量作为未来信息化智能化战争的重要力量，已经成为世界强国军队建设的关键抓手。加强无人化作战力量建设，离不开坚实有力的人才支撑。为此，我们应以超前的战略视野，拓宽完善无人化作战人才培养的渠道和机制，通过抢占人才竞争制高点，赢得未来战场主动权。
“型谱化”分类建设。随着科技的发展，近年来，无人化作战力量发展呈现“井喷”趋势，无人机、无人艇、无人战车等各类型无人化作战装备更新迭代加快。从外军建设发展实践来看，人才总量不足、整体素质与装备发展不匹配的问题已成为制约无人化作战力量发展的瓶颈。面向未来战场，无人化作战力量人才培养应突出“型谱化”分类建设。针对具备自主感知、自主决策、自主攻击的高端型无人作战装备，需要提高人才培养的起点，构建多位一体的高层次人才培养体系，重点发挥院校教育资源优势，以规范化培养模式、标准化培养流程，全方位提升人员的作战理念、理论素养、岗位技能，打造专业精湛的高素质人才群体方阵。而针对功能较为单一的中低端无人作战装备，要以有限的编制实力发挥较大的效能，培养“一专多能、一兵多用”的复合型人才。同时，各军兵种应依照各类型无人化作战装备的性能参数、适用范围等制订细致的训练组织实施标准和专门的无人化装备人员训练大纲，加强专业技能和相关战术、战法、技术的学习，确保各领域无人化作战力量能精准对接需求，不断提升协同联合和跨域使用能力。
“精细化”培养管理。无人化作战力量技术组成复杂，专业覆盖面广，必须突出专业化、精细化、科学化培养理念，使各层次、各岗位都有优质的人才储备。首先是培养复合型指挥人才。要把科技素养作为选拔无人化作战指挥员的重要指标，借助联合指挥院校及无人领域学科专业体系，培养真正懂无人作战指挥运用的指挥人才。同时，有计划安排指挥控制人员在机关与基层、指挥与技术、部队与院校间交流代职任职，在多岗位流动中适应能力需求。其次是培养专通型主战人才。要重点强化院校生长培养，打牢整体专业知识基础。同时做好现有人员能力升级、强化专通训练，立足战位精研苦练，在模拟训练和全过程实装训练中练就精湛专业技能，全面提升专业素质。再次是培养工匠型保障人才。要积极拓宽渠道，形成送学、跟修、自训等规范有效的培训体系，融合多方资源，联合院校、厂家等建立人才培养合作关系；注重实战锤炼，优化装备技术检查、故障排除、应急保障等能力生成，练就部队急需的“能工巧匠”。
“多域化”专攻精练。从近年来的局部战争和武装冲突看，无人化作战力量运用已贯穿陆、海、空、天物理域，涵盖网络、电磁等领域，呈现多域融合的趋势。未来随着科技发展，无人化作战力量将延伸到太空、深海等多个作战域，为多维战场注入新鲜血液。未来战争，无人化作战力量广域部署、弹性配置，相比于传统作战力量，能够以更加灵活自主的跨域联动、迅即聚散，动态集中作战效能。面向未来战场，应高度关注无人化作战力量的跨域联动优势，立足实战推动人才组训模式转变，既要常态化组织跨军兵种跨领域融合训练、多元对抗，在协同联动中淬炼人员实战能力；又要依靠人工智能技术，采取模拟仿真等手段，推行全作战域综合能力和人机融合训练，通过实施系统高效培养，实现人机优势叠加、互补增效。此外，应聚焦电磁频谱这一影响无人化作战力量的关键领域，加大复杂电磁环境下无人化作战力量实战演练强度，帮助指挥员在对抗中积累制电磁权经验，提升电磁频谱攻防能力。
来源： 中国军网-解放军报
后疫情时代怎么做好家庭储备
家庭应急储备有没有必要相信经历过疫情居家隔离的都会懂，但是如何做好应急储备确是值得思考的地方。个人认为首先明确家庭储备目标及储备类型。按照以往经验，正常家庭日常食品储备一般维持在三天左右，米面油等时间不等。所以为了应对疫情，我们家庭储备目标应该制定在两周左右，前期保证绿色蔬菜供应，后期能保证日常热量摄取。肉类罐头，水果罐头，料理包，果蔬冻干。这类物品基本能保存半年以上，适合长期备用。小包装小零食，巧克力等也可适当储备。还有一些腊肉腊肠等。其次是饮用水储备，建议大桶水和瓶装水一起储备。这样基本能保证两周左右供应，甚至搭配得当一个月也有余。解决存活问题剩余的就是怎么保证生存的一切日常物品，这个可以参照各省应急管理厅每年的建议。家庭可以考虑充电宝，usb小夜灯，收音机，进阶点可以考虑户外电源等。这个从推荐里结合自身家庭情况选用。至于储备这些是不是杞人忧天，那就是见仁见智了，国家已经很罕见的每年都劝大家储备粮食储备救援物资了。世界其实已经动荡不堪了，因为我发现国家每月都有实践几号，遥感几号，北斗增强星以及其他各种国土资源卫星。个人感觉山雨欲来风满楼的感觉。大家结合国内外局势自己考虑吧！争取做到初期不给国家添麻烦，后期国家有需要我就上。
新十条11问！权威解答来了→
一、通知出台的背景是什么？主要内容是什么？
新冠肺炎疫情发生以来，党中央、国务院始终把人民群众生命安全和身体健康放在第一位，根据病毒变异特征和疫情发展形势，坚持稳字当头、稳中求进，走小步、不停步，因时因势优化完善防控措施。二十条优化措施公布实施后，我们密切跟踪各地实施效果，结合近期各地疫情应对过程中积累的有益经验，针对存在的突出问题，组织研究提出了十条针对性措施，进一步优化感染者和密切接触者隔离、核酸检测等措施，进一步强化高风险区“快封快解”、疫苗接种、学校防控、涉疫安全保障、群众就医、用药和基本生活保障、社会正常运转维持等要求，持续提高防控的科学精准水平，最大程度保护人民群众生命安全和身体健康，最大限度减少疫情对群众生产生活秩序和经济社会发展的影响。
二、《通知》对于风险区域的划定做了哪些规定？出于怎样的考虑？
《通知》要求科学精准划分风险区域，按楼栋、单元、楼层、住户划定高风险区，不得随意扩大到小区、社区和街道（乡镇）等，通过流调精准判定风险区域，进一步减少封控人员数量。同时要求，不得采取各种形式的临时封控，更不能随意采取“静默”管理。各地在疫情处置过程中，应快速管控密切接触者，无社区传播风险情况下可不划定高风险区。
三、《通知》对核酸检测进行了哪些进一步优化？出于哪些考虑？
核酸检测要聚焦于感染风险高的区域和人员，不按行政区域开展全员核酸检测，进一步缩小核酸检测范围、减少频次。根据防疫工作需要，可开展抗原检测。应按照二十条优化措施有关规定，对与入境人员、物品、环境直接接触的人员、集中隔离场所工作人员、定点医疗机构和普通医疗机构发热门诊医务人员，及商场超市、快递、外卖等从业环境人员密集、接触人员频繁、流动性强的高风险岗位从业人员开展核酸检测，其他人员愿检尽检。
考虑到养老院、福利院、托幼机构、中小学等是老年人、幼龄儿童等特殊人群集中的场所，一旦传染源引入，易发生聚集性疫情，发生重症风险较高。因此进入养老院、福利院、托幼机构、中小学需提供核酸检测阴性证明，防止传染源引入。医疗机构内就诊人群复杂、人流量大、空间密闭，一旦传染源引入，易造成疫情传播和院内感染发生，影响医疗机构正常运转和群众正常就医。因此，进入医疗机构就诊时需提供核酸检测阴性证明，但医疗机构不得以没有核酸检测阴性证明推诿、拒诊急危重症患者。重要机关、大型企业及一些特定场所可由属地自行确定防控措施，保证社会正常运转，维护正常的生产生活秩序。
出现疫情后，各地应根据疫情形势和流调研判情况，评估不同区域疫情风险大小，分级分类确定核酸检测的范围和频次，提升核酸筛查质量和效率。
四、《通知》对感染者和密切接触者的隔离方式进行了调整，出于怎样的考虑？
奥密克戎变异株致病性明显减弱，经临床观察，感染后大多为无症状感染者和轻型病例，无需特殊治疗。具备居家隔离条件的无症状感染者和轻型病例，可以居家隔离，加强健康监测，病情加重的及时转定点医院治疗。具备居家隔离条件的密切接触者居家隔离5天，加强居家隔离管理，做好健康监测并按规定完成核酸检测。对感染者和密切接触者隔离方式的调整，充分体现了我国疫情防控始终坚持人民至上、生命至上的原则，根据病毒变异特征和疫情发展形势因时因势动态优化完善防控措施。
五、《通知》要求高风险区应落实“快封快解”，出于怎样的考虑？
按照第九版防控方案和二十条优化措施有关要求，发现感染者后，尽快划定高风险区、排查管控风险人员，及时阻断社区传播，做到“快封快解”。如连续5天没有新增感染者的高风险区，要及时解封，避免长时间封控，减少因疫情给群众带来的不便。如封控后高风险区发现的新增感染者为严格落实居家隔离管理阳性人员的同住人员、密切接触者或其同住人员，经评估后无家庭外的社区传播风险，不影响高风险区的解封时间。
六、《通知》对保障群众基本购药需求有哪些举措？
各地要保障药店的正常运营，不得随意关停药店。做好常规药品供应储备，尤其是有基础性疾病患者相关药品储备。畅通多途径购药渠道和配送环节，不得限制群众线上线下购买退热、止咳、抗病毒、治感冒等非处方药物，取消购买上述非处方药物时的弹窗、核酸检测等要求。采取多种举措，保障群众尤其是老年人、有基础性疾病患者等特殊人群的基本购药需求。
七、老年人为什么要打疫苗？在加快老年人接种方面是如何安排的？
当前疫情防控形势严峻复杂，疫苗接种在预防重症、死亡等方面仍具有良好效果，老年人等脆弱人群感染新冠病毒后容易发展成重症、危重症甚至死亡，接种新冠病毒疫苗获益最大，所以老年人及时接种新冠病毒疫苗很有必要。为加快老年人新冠病毒疫苗接种，我们从以下几方面进行了安排：采取设立老年人绿色通道、临时接种点、流动接种车等措施，对失能、半失能老年人提供上门接种服务，优化各项便民措施，打通老年人接种“最后一百米”，最大限度为老年人提供便利。逐级开展接种禁忌判定培训，指导医务人员科学判定接种禁忌，消除老年人接种疑虑。细化科普宣传，发动全社会力量参与动员老年人接种，让老年人接种疫苗保护健康的理念深入人心。
八、《通知》中提到为重点人群摸底及分类管理，请问工作如何推进？
动员多方力量参与，发挥居（村）委会及其公共卫生委员会作用和城乡基层医疗卫生机构专业优势，充分利用现有居民健康信息，通过老年人健康管理服务以及电话、短信、微信调查等方式开展老年人健康状况摸底。在疫情期间已经建立台账的，不必重复收集，鼓励通过信息化技术整合共享信息和确定重点人群范围，切实为基层减负。根据健康状况、疫苗接种情况、传染病患病风险程度等将摸底人群分为重点、次重点、一般人群，发挥基层医疗卫生机构“网底”和家庭医生健康“守门人”的作用，分级分类提供相应的健康服务。
九、《通知》对保障社会正常运转和基本医疗服务的考虑是什么，提出了哪些要求，实施中需注意哪些问题？
我国是人口大国，脆弱人群数量多，地区发展不平衡，医疗卫生资源总量不足，当前一些地区的疫情规模较大，防控形势严峻复杂。尽管奥密克戎变异株致病性显著减弱，但传播能力明显增强，若保障社会正常运转和基本医疗服务的人员短时期大量感染将造成人力短缺，可能对社会运行和基本医疗服务带来冲击。
为高效统筹疫情防控和经济社会发展，在疫情期间保障社会正常运转和基本医疗服务，《通知》要求非高风险区不得限制人员流动，不得停工、停产、停业；将医务人员、公安、交通物流、商超、保供、水电气暖等保障基本医疗服务和社会正常运转人员纳入“白名单”管理，有关人员日常需注意做好个人防护、疫苗接种和健康监测，减少与社会面接触，尽可能“两点一线”工作，凭核酸检测阴性证明可正常上班；检出阳性时，精准判定密切接触者，工作场所不采取临时封控，同工作场所人员不进行大范围隔离，以保障正常医疗服务和基本生活物资、水电气暖等供给，尽力维护正常生产工作秩序，及时解决群众提出的急难愁盼问题，切实满足疫情处置期间群众基本生活需求。
十、《通知》对强化涉疫安全保障做了哪些规定？
为强化疫情防控中的风险防范、保障群众生命财产安全，《通知》要求严禁以各种方式封堵消防通道、单元门、小区门，确保群众看病就医、紧急避险等外出渠道通畅。对风险人员管控的同时，要加强上门服务，做好生活和正常医疗保障。推动建立社区与专门医疗机构的对接机制，为独居老人、未成年人、孕产妇、残疾人、慢性病患者等提供就医便利。强化对封控人员、患者和一线工作人员的关心关爱和心理疏导，提供心理援助热线电话，开展心理支持服务等。
十一、《通知》对学校疫情防控做了哪些进一步优化？出于哪些考虑？
学校是人员密集的重点场所。最大程度保障师生健康，最大程度维护正常教育教学秩序，是当前学校疫情防控的重要任务。根据当前疫情形势和学校实际，为指导学校更加科学精准防控，《通知》中明确要求托幼机构、中小学等特殊场所要查验核酸检测阴性证明和健康码。同时要求各地各校坚决落实科学精准防控要求，没有疫情的学校要开展正常的线下教学活动，校内超市、食堂、体育场馆、图书馆等要正常开放。有疫情的学校要科学精准划定风险区域，风险区域外仍要保证正常的教学、生活等秩序。各地各有关部门要高度重视学校疫情防控工作，完善校地协同机制，针对各级各类学校特点，进一步优化防控措施，确保师生健康和校园安全。
转自：国家卫健委官网
来源： 山西晚报